StarCapital stellt Patrick Furtwängler als Direktor für den Vertrieb ein

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Der studierte Diplombetriebswirt (FH) verstärkt in Deutschland das Team für die Betreuung der Wholesale-Kunden und wird in seiner Funktion für den weiteren Ausbau dieses Geschäfts mitverantwortlich sein. Er berichtet direkt an den Leiter Vertrieb Florian Mende. Zuvor war Patrick Furtwängler bei Tresides Asset Management GmbH als Senior Sales Manager tätig. Seine Karriere begann Furtwängler bei der Südwestbank AG, bei der er von 2004 bis 2016 als Berater und Produktmanager tätig war.

„Mit seiner langjährigen Erfahrung als Privatkundenberater und Produktmanager ist Patrick Furtwängler mit den Bedürfnissen unserer Kunden bestens vertraut und wird uns bei dem weiteren Ausbau des Wholesale-Vertriebs hervorragend unterstützen“, so Holger Gachot, Vorstandsvorsitzender der StarCapital AG.

Millionen Indizes für Tausende Aktien

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Das Universum: Unendliche Weiten, Billiarden an Himmelskörpern. Und doch findet sich nur auf ganz, ganz wenigen davon Leben. Genau genommen, ist bis jetzt nur einer davon bekannt: unsere Erde. Auch auf diesem Planeten gibt es ein ähnliches Phänomen: das Index-Universum. Je nach Quelle ist von mehreren Millionen Indizes, die die Entwicklung von Wertpapieren abbilden, die Rede. Eine der seriösesten Quellen, die Vereinigung Index Industry Association (IIA), schätzt die Zahl der weltweit gerechneten Indizes per Ende Juni 2018 auf gut 3,7 Millionen. Allein der Index-Spezialist STOXX, der nicht nur die verschiedenen STOXX-Indizes, sondern auch alle Indizes der Deutsche Börse AG und der schweizerischen SIX Group vermarktet, bietet inzwischen mehr als 7.000 Aktien-, Renten- und Rohstoff-Indizes an. Die Dow Jones-Gruppe berechnet eigenen Angaben zufolge rund 130.000 und FTSE etwa 200.000 Indizes. Mehr als 100 Unternehmen, darunter auch weitere bekannte Namen wie Standard & Poors und MSCI, messen den Puls der Börse. Neben den großen globalen Anbietern tummeln sich zudem auch Vermögensverwalter, Finanzmagazine, prominente Trader und Branchenspezialisten. Und sie schaffen immer neue Börsenbarometer mit immer neuen Formeln. Mitte 2018 gab es der IIA zufolge fast 440.000 Indizes mehr als im Jahr davor.

Allerdings gilt auch hier, ähnlich wie im Weltall: Viele der Trabanten, die im Index-Universum kreisen, sind unbewohnt. Viele der neu geschaffenen Benchmarks sind nicht einmal investierbar. Und von den anderen werden viele kaum oder nicht genutzt.

Am Beispiel des europäischen Marktes für börsengehandelte Fonds (ETP) wird das deutlich: Laut einer Untersuchung der Ratingagentur Morningstar steckt in Europa mehr als ein Drittel des Kapitals, das in Indexprodukte investiert ist, in ETFs auf nur zehn Indizes. Neun davon sind Aktienbarometer. Der Goldpreis ist Index Nummer zehn.

Was kaum überrascht: Es handelt sich ausschließlich um Klassiker: S&P 500, Euro Stoxx 50, MSCI World und Co. sind seit Jahrzehnten bekannt. Viele Anleger investieren offensichtlich nach dem Adenauer´schen Motto: Nur keine Experimente.

Die zehn größten Indizes für europäische Indexprodukte

Komplizierte, teure Indexwelt

Auffällig an der Liste der meistgenutzten Indizes für ETFs ist nicht nur die Dominanz der altbekannten Börsenbarometer, sondern auch, dass schon die letzten drei in der Top-Ten-Liste jeweils nur ein Prozent Marktanteil haben. Man mag sich kaum das investierte Volumen in ETF-Produkten auf einen Index mit Rang Dreimillionenzweihunderttausend in der Liste vorstellen. Die Frage ist: Warum bringen die rund einhundert Indexentwickler immer noch so viele Indizes auf den Markt? Welchen Sinn hat das?

Ein Grund ist sicherlich, dass Indizes ein lukratives Geschäft sind. Für jedes Zertifikat oder jeden ETF mit einem Index als Basiswert müssen die Emittenten der betreffenden Finanzprodukte Gebühren zahlen. Pro Finanzprodukt, das einen Index als Basiswert hat, zahlen Emittenten unter dem Strich durchschnittlich zwischen 0,05 und 0,3 Prozent des jeweiligen Emissionsvolumens pro Jahr an Indexgebühren, schätzen Branchenkenner. Dabei gilt die Faustregel: Indizes von bekannten und großen Index-Anbietern wie S&P oder FTSE sind in der Regel für die Emittenten teurer als Kursbaromater von unbekannteren Index-Kreateuren.

Deshalb wägen Anbieter in der Regel genau ab, welche Art von Lizensierungsmodell sie für ihre Produkte wählen. Oder ob sie selbst einen eigenen Index entwerfen lassen und mit einem Produkt ins Rennen schicken. Das bietet Vorteile: Denn neben dem Marketing-Effekt, den ein selbst entworfener Index über den Namen generiert, locken zusätzliche Einnahmen. Während Emittenten bei ETFs und Zertifikaten auf bekannte Börsenindizes wie DAX und EuroStoxx keine Management-Gebühren berechnen, klingelt bei den Index-Selbstbauten die Kasse. An den Managementgebühren, die bei selbst entworfenen Indizes in der Regel anfallen, verdient nicht nur der Indexgeber, sondern immer auch der Emmitent. Die Gesamtkosten bewegen sich zum Teil bis zu zwei Prozent per annum, je nachdem wie viel Arbeit in der Indexnachbildung steckt. So spielt es beispielsweise eine Rolle, wie oft der Index angepasst wird oder ob es sich um einen Index in einem exotischen Markt handelt.

Vorsicht vor Indizes mit Klumpenrisiko

In einem Markt, in dem so viel produziert wird, ist es nur selbstverständlich, dass auch mangelhafte Ware hergestellt wird. Manche Indizes, die für ETFs entwickelt wurden, halten leider nicht ihr Versprechen, einen gut diversifizierten Zugang zu einem bestimmten Kapitalmarkt zu bieten. Hintergrund: ETFs dürfen anders diversifiziert sein als herkömmliche Investmentfonds. Gemäß UCITS-Regularien darf bei aktiv verwalteten Fonds der Maximalanteil einer Aktie bei zehn Prozent liegen. Zudem dürfen alle Fondspositionen, die mehr als fünf Prozent des Fondsvermögens ausmachen, zusammen nicht mehr als 40 Prozent betragen. Für Index-Tracker gilt diese so genannte 5/10/40-Regel nicht. Sie dürfen maximal 20 Prozent des Fondsvermögens in einzelne Titel investieren. In Extremfällen können es sogar bis zu 35 Prozent sein.

Es gibt durchaus prominente Beispiele für schlecht diversifizierte Indizes. Der DivDAX etwa zählt dazu. Der Index vereint die 15 Top-Dividendenzahler im DAX 30, gewichtet nach Marktkapitalisierung. Ohnehin sind 15 Indexwerte nicht besonders viel, doch schon allein die fünf größten Positionen BASF, Allianz, Daimler, Siemens und Bayer machen rund 50 Prozent des Indexgewichts aus.

Ein weiteres Beispiel für einen Index, der nur ungenügende Diversifikation bietet, ist der EURO STOXX Telecom 30-15. Dieser Index besteht aus gerade einmal elf Titeln. Knapp 30 Prozent des Indexgewichts macht die Deutsche Telekom aus. Die drei größten Positionen im Index stehen zusammen für 60 Prozent des Index. Angesicht von bis zu 0,5 Prozent an jährlichen Verwaltungskosten für einen ETF sind Einzelinvestments hier vermutlich die bessere Wahl – oder ein ETF auf einen Index, der diesen Namen tatsächlich verdient.

Wer als Anlageberater seinen Kunden einen Index-Tracker ins Depot legen will, sollte sich die Zusammensetzung des Index also genau ansehen.

Immobilienpreise steigen kräftig weiter

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Die Mieten in den deutschen Top-Sieben-Städten stiegen im vergangenen Jahr mit geringerem Tempo als in den Jahren zuvor: Im Schnitt legten die Mieten um 4,2 % zu, im Jahr davor stiegen sie noch um 5,9 %. Das geringste Wachstum verzeichnete das Wirtschaftsforschungsinstitut Empirica in Hamburg (1,3 %), während die Mieten in Berlin sich um 6,4 % steigerten. Das hat laut Empirica zur Folge, dass junge Familien, Geringverdiener und Studenten weiter in Umland bzw. in die sogenannten “Schwarmstädte” – Magdeburg, Chemnitz, Kassel, Heilbronn – ausweichen.

Als die sieben deutschen Top-Städte gelten in der Immobilienbranche gemeinhin München, Frankfurt, Stuttgart, Düsseldorf, Hamburg, Berlin und Köln. Anders als die Mieten zogen die Preise für Eigentumswohnungen im vergangenen Jahr an diesen Standorten kräftig an. Dies ist laut Empirica auf das anhaltende Interesse der Kapitalanleger zurückzuführen, die angesichts der niedrigen Kapitalmarktrenditen nach attraktiven investments suchen.

Preissteigerunsraten in den Top-7-Städten
Preissteigerunsraten in den Top-7-Städten

Neben den Eigentumswohnungen haben auch die
Preise für Eigenheime deutlich zugelegt. Wohnimmobilien aller Baujahre
stiegen 2018 um mehr als neun Prozent; 2017 waren es noch knapp sieben
Prozent. Hier zeigen sich laut Empirica die “Risiken und Nebenwirkungen
der Suburbanisierung” sowie die zunehmende Baulandknappheit im Umland
der Schwarmstädte. Das Forschungsinstitut erwartet, dass das neue
Baukindergeld die Preisentwicklung weiter anheizen wird: Die Teuerung
verlagere sich ins Umland der Schwarmstädte, während die ländlichen
Regionen unter Abwanderung und damit einhergehendem Leerstand zu leiden
haben.

Die höchsten Mieten hat nach wie vor
München zu bieten: Hier werden im Schnitt fast 18 €/qm gezahlt. Auf den
Plätzen zwei und drei folgen Frankfurt und Stuttgart mit jeweils rund 14
€/qm, während in Berlin “nur” rund 12 €/qm Miete erzielt werden.

Auch
bei den Kaufpreisen für Eigentumswohnungen nimmt München den
Spitzenplatz ein. Hier haben die Quadratmeterpreise in der Jahresmitte
2018 laut Empirica die 8.000-Euro-Marke durchbrochen. In Frankfurt und
Stuttgart erreichen die Preise jetzt 6.000 €/qm, es folgen Potsdam
(5.500 €/qm) und Berlin (5.000 €/qm).

Preise für Wohnhäuser
Preise für Wohnhäuser

Interessant ist die Lage bei den Ein- und Zweifamilienhäusern, wenn man die Preise auf Kreisebene betrachtet: Unter den zehn teuersten Landkreisen sind neun in München bzw. dem Münchner Umland angesiedelt. Hier liegen die Quadratmeterpreise jeweils über 5.000 €/qm, in München Stadt und dem Landkreis München sogar über 7.000 €/qm. Lediglich Stuttgart kann mit 5.100 €/qm auf diesem Niveau mithalten.

Vier Entwicklungen die die Weltmärkte verändern

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Wenn
man den heutigen Anlagehorizont betrachtet, befinden wir uns am Schnittpunkt
zweier sehr stark ausgeprägter Angebots- und Nachfragekurven. Die
technologiegeführte Deflation (Angebot) konvergiert mit den größten
Nachhaltigkeitsherausforderungen, denen die Menschheit je ausgesetzt war
(Nachfrage). Kapitalmärkte, insbesondere börsennotierte Unternehmen, können die
Brücke zwischen Angebot und Nachfrage sein. Die Nachfrage ist leider
unvermeidlich, genauso wie das Angebot. Aber ich bin optimistisch. Es ist für
mich offensichtlich, dass dieser Schnittpunkt eine Welle positiver
Veränderungen auf den Weltmärkten auslösen wird.

Diese
Situation schafft Chancen für einen zukunftsorientierten Investor. Ich denke,
dass der Markt diese Art von Disruption immer wieder unterschätzt. Es erfordert
Vorstellungskraft, über die Welt hinaus zu denken, in der wir leben. Der Markt
ist zwar effizient reaktiv, aber nach meiner Auffassung ist er nicht effizient
proaktiv. Die Tyrannei des Leitzinses, die Kurzfristigkeit und rückblickende
Anlagestrategien (passiv und quantitativ) machen den Markt blind für mittel-
und langfristige Umwälzungen. Was sind also diese „unvermeidlichen“ Entwicklungen?

  • Elektrofahrzeuge werden den Transport
    umwälzen und in den nächsten zwei Jahren mehr und mehr in das öffentliche
    Bewusstsein treten. Sinkende Batteriekosten und die Verfügbarkeit von sehr
    wünschenswerten und erschwinglichen Elektroautos werden mit einer starken
    Nachfrage der Verbraucher nach umweltfreundlichen Produkten einhergehen.
  • Die Disruption der Stromerzeugung und -übertragung wird sich in den nächsten
    fünf Jahren deutlicher abzeichnen, da kostengünstige Batteriespeicher in
    Verbindung mit dem unaufhaltsamen Rückgang der Solar- und Windkraftkosten die
    traditionellen Brennstoffquellen zunehmend unwirtschaftlich und nicht nachhaltig
    werden lassen. Dies könnte die Geopolitik umwälzen, da die Kohle-, Öl- und
    Gasförderländer in der Weltordnung an Bedeutung verlieren. Die dezentrale
    Mikrostromerzeugung wird das traditionell zentralisierte
    Utility-Geschäftsmodell des Kraftwerks umkehren. 
  • Die Genom-Analyse wird ein
    exponentielles Wachstum in unserem Verständnis von Biologie und Krankheiten
    bewirken, das zu positiven Auswirkungen auf die Medizin führt. Das Gesetz von
    Moore wird auch die Medizin zunehmend mit neuer Software und siliziumbasierten Gesundheitstechnologien
    durchdringen, die die Kosten des Gesundheitswesens senken und die Ergebnisse
    verbessern. Innerhalb von zehn Jahren werden Heilmittel und lebensverändernde
    Lösungen, die derzeit noch Wunschdenken sind, Realität werden.
  • Die Kosten für die Automatisierung
    werden weiter sinken. Physische Roboter, maschinelles Lernen und künstliche
    Intelligenz werden die Arbeitsmärkte und Lieferketten auf unerwartete Weise
    verändern. Die Einführung wird sich in neuen Branchen und Konsumgütern
    beschleunigen, die Produktivität steigern und die Verschwendung drastisch
    reduzieren. Unqualifizierte Fachkräfte werden abgebaut und die Arbeitskräfte
    werden wieder in die entwickelten Märkte verlagert. Bisher ungeahnte neue
    Arbeitsplätze werden geschaffen. Wir werden einen deflationären Boom erleben.
    Innerhalb von zehn Jahren wird das völlig autonome Fahren zu der oben genannten
    Verkehrsdisruption beitragen.

Diese
Entwicklungen mögen unvermeidlich sein, aber die größte Herausforderung für
Investoren besteht darin, Unternehmen zu identifizieren, die die Lücke zwischen
Angebot und Nachfrage effektiv schließen können, und den Mut haben, sie zu
unterstützen. Solche Unternehmen sind, wie ich es nenne, „die nachhaltigen
Disruptoren“, und es ist unsere Absicht, sie weiterhin zu suchen und mit
ihnen Anlageportfolios aufzubauen.“

Craig Bonthron, Co-Manager, Kames Global Sustainable Equity Fund (Kames
Global Sustainable Equity Fund)

Kann die Fed die Märkte erneut ankurbeln?

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An unserer Interpretation der Märkte für das gerade angefangene Jahr hat sich seit unserer Note vom vergangenen Dezember „2019 oder das Ende der Kollision“ nichts geändert. Dort schrieben wir: „Das Kollisionsschema (zwischen den drei Zyklen von Konjunktur, Geldpolitik und Politik) ist nicht hinfällig, nur weil ein neues Kalenderjahr begonnen hat“. Folglich rechtfertigte dies weiterhin eine „grundsätzlich vorsichtige Haltung“, wenngleich Anleger das „interessante“ Aufholpotenzial berücksichtigen müssen.

Denn die Märkte oszillieren üblicherweise erheblich, wenn solche Trends aufkommen. Dabei werden sie von vielfach herdentriebartigen Stimmungen angetrieben, die von Zaudern bis Überschwänglichkeit oder von Verdrängung bis Hoffnung reichen. So gesehen liefert dieser Jahresbeginn ein gutes Beispiel dafür, wie eine noch dunkle, grundlegende Tendenz sich weiter abstufen könnte, wenn sie sich entfaltet. Diese Tendenz kann man durch sich weiter verschlechternde wirtschaftliche und geldpolitische Fundamentaldaten belegen. Derartige Zwischenbewegungen können einen dazu veranlassen, auf eine aktive Verwaltung zurückzugreifen. Vorausgesetzt, man verliert das Ziel nicht aus den Augen.

Die weltweite Konjunkturabschwächung vollzieht sich mittlerweile gleichmäßig und hat sich bestätigt

Ganz zu Anfang dieses Jahres 2019 müssen auch die optimistischsten Ökonomen einräumen, dass sich eine Konjunkturschwäche allgemein verbreitet hat: Der weltweite Einkaufsmanagerindex von J.P. Morgan ging im Dezember um 0,5 Punkte auf 51,5 zurück, und alle großen Regionen der Welt tragen zu dieser Abschwächung bei. Denn selbst wenn er absolut gesehen noch auf einem hohen Niveau liegt, ging der amerikanische ISM-Index für das verarbeitende Gewerbe im Dezember von 59,3 auf 54,1 stark zurück. Derselbe Index für das Dienstleistungsgewerbe schrumpfte von 60,7 auf 57,6. In China bestätigte der Einkaufsmanagerindex Markit-Caixin durch seinen einjährigen Abwärtstrend bis auf das Niveau von unter 50 (49,7), dass die Indikatoren für das verarbeitende Gewerbe des Landes eine Rezession anzeigen. Entsprechend bestätigte auch der Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe Deutschlands seinen Abwärtstrend über 12 Monate und schloss das Jahr bei 51,5 gegenüber 63,3 zu Jahresbeginn. In Europa hat sich diese Tendenz zum einen auch in Frankreich gezeigt, wo derselbe Index unter die Marke von 50 (49,7) gefallen ist, aufgrund der „Gelbwesten“-Proteste. Zum anderen liegt in Italien der Einkaufsmanagerindex weiter im rezessiven Bereich (49,2).

Abschwächung des Weltwirtschaftswachstums erwartet
Abschwächung des Weltwirtschaftswachstums erwartet

Quelle: 12/2018, Prozentanteil der Befragten, die mit einer stärkeren Wirtschaft rechnen. Umfrage von BofA Merrill Lynch Global Fund Manager Survey.

Verfügbare Konjunkturprogramme sind sehr begrenzt

In Europa kann man sich auf kurze Sicht nur schwer vorstellen, dass die Europäische Zentralbank dem Wachstum zu Hilfe eilt, nachdem sie gerade erst ihr Anleihenkaufprogramm eingestellt hat. Im Hinblick auf den steuerlichen Segen sind es ganz sicher nicht die mehr oder weniger schwerwiegenden Maßnahmen, die aus Italien und Frankreich zu erwarten sind, die hier mehr Möglichkeiten schaffen können.

Auch in China kann die öffentliche Hand nur begrenzt handeln. Diese hat gewiss schon einige Maßnahmen ergriffen, um die Wirtschaft zu unterstützen. Beispielsweise wurden jüngst die Mindestreservesätze für die Banken gesenkt. Doch der Druck, die Anreize zu erhöhen, wächst. Denn was heute priorisiert wird, ist die Entspannung der Kreditblase (die Verschuldung des Landes liegt derzeit bei 270 Prozent des BIP). Zudem kann China keinen Leistungsbilanzüberschuss mehr verzeichnen. Folglich würde ein übermäßig unausgeglichener Haushalt nicht nur dem strategischen Willen zuwiderlaufen die Ungleichgewichte zu reduzieren, sondern auch schnell die Landeswährung unter Druck setzen. Das würde unverzüglich zu mehr Problemen in den Zollverhandlungen mit der Trump-Regierung führen.

In den USA führte die Gesprächsblockade zwischen Donald Trump und der neuen demokratischen Mehrheit im Kongress schon in eine Sackgasse, als es nur darum ging den Betrieb der Bundesbehörden zu finanzieren. Bleibt als letzte Hoffnung, dass die Fed die Geldpolitik lockert.

Kann die Fed die Märkte erneut ankurbeln?

In einem Interview vom 4. Januar sorgte der Präsident der Fed Jerome Powell für Überraschung. Obwohl die Arbeitsmarktzahlen in den USA gerade signalisierten, dass die US-Wirtschaft spektakulär robust ist, was logischerweise eine zuversichtliche und unflexible Haltung der Fed gerechtfertigt hätte, wich er erheblich von seiner Rede ab, die er erst am 19. Dezember gehalten hatte. Statt den Prozess, die Bilanz der Fed zu reduzieren, als geradlinig und nicht verhandelbar zu präsentieren, deutete er insbesondere an, dass der Rhythmus angepasst werden könnte. Ganz allgemein wies er darauf hin, wie sich die Risiken für die Märkte auf seine Analyse der angemessenen Geldpolitik auswirken. Das reichte den besagten Märkten schon aus, um eine Parallele zu Anfang 2016 zu erkennen, die Powell übrigens nicht bestritt. Damals hatte die Fed nämlich, angesichts angespannterer finanzieller Bedingungen aufgrund schwacher Märkte, letztendlich ihre Ziele für eine geldpolitische Straffung relativiert und damit zu einem kräftigen Aufschwung der Märkte beigetragen.

Wenn dann neben dem flexiblen Verhalten der Märkte die Trump-Administration und China noch einige baldige Fortschritte in ihren Handelsgesprächen machen würden, könnte der massive Aktienmarktrückgang seit Ende vergangenen Jahres durchaus einem nicht unbedeutenden Aufschwung weichen. Zur Veranschaulichung sei daran erinnert, dass der Index Euro Stoxx und der amerikanische S&P 500 allein im letzten Quartal 2018 12 bzw. 15 Prozent verloren.

Der Präsident der Fed Jay Powell hat mögliche Flexibilität signalisiert, was von großer Bedeutung ist, aber er hat sie nicht umgesetzt

Sollte man deshalb von einer nachhaltigen Trendwende der Märkte ausgehen?

Zunächst einmal hat Jay Powell mögliche Flexibilität signalisiert, sie aber nicht umgesetzt. Er schien im Übrigen keineswegs davon überzeugt, dass er zur Instabilität der Märkte beigetragen hat, indem er die Bilanz der Fed reduzierte. Außerdem sind auch noch die US-Wirtschaftsindikatoren selbst empfindlich für die Entwicklung der Märkte, beispielsweise der ISM. Denn wenn die Märkte anziehen, tragen sie zur Stabilisierung dieser Indikatoren bei, indem sie de facto eines der Argumente aushöhlen, die eine Lockerung der Geldpolitik rechtfertigen können. Auf der Instrumententafel der Fed wird schließlich immer noch Vollbeschäftigung in den USA und eine Inflation von 2 Prozent angezeigt, was den satzungsmäßigen Zielen entspricht und derzeit keine „Kapitulation“ der Geldpolitik rechtfertigt. Zudem wird der Arbeitsmarkt angespannter durch den allmählichen Anstieg der Löhne, was wiederum anfängt an den Margen der Unternehmen zu zehren. Dadurch sind in dem von uns erwähnten Umfeld der Konjunkturverlangsamung enttäuschende Ergebnisse zu erwarten.

Es ist also möglich, dass es einen technischen Aufschwung der Märkte geben wird. Je nachdem wie die politischen Umstände der kommenden Wochen sein werden, könnte er ein Ausmaß annehmen, an dem es sich lohnen würde, teilzuhaben. Die zyklischen Qualitätswerte, deren Kurse in den vergangenen Monaten zum Teil massiv einbrachen, sind gewiss das beste Exposure gegenüber diesem Aufholpotenzial.

Die aktuellen Wachstumsprognosen für die Unternehmensergebnisse im Jahr 2019 von +8 Prozent könnten nach unten korrigiert werden. Und es ist noch zu früh, um von einer echten geldpolitischen Wende auszugehen

Die grundlegenden Probleme sind hingegen nicht gelöst. 2019 wird die Abwärtskorrektur der Unternehmensergebnisse direkt fortgesetzt, in Europa wie auch in den USA. Es erscheint plausibel, dass es, statt der noch erwarteten 8 Prozent Ergebniswachstum, tatsächlich zu einem absoluten Rückgang der Ergebnisse gegenüber 2018 kommt. Dies begründet sich in den bröckelnden Umsätzen und schrumpfenden Margen. Diesbezüglich werden die demnächst verfügbaren Unternehmenszahlen und Erläuterungen für das letzte Quartal 2018 hilfreich sein. Gleichzeitig ist die US-Notenbank noch nicht gezwungen ihr Ziel, die Geldpolitik zu normalisieren, aufzugeben, und die EZB ist heute weitgehend hilflos. Im Laufe des Jahres könnte es zu einer Wende in der Geldpolitik kommen, dafür müssten jedoch die Märkte oder die Realwirtschaft mehr Druck ausüben. Folglich dürfte der Aufschwung, der momentan an den Märkten einsetzt, nur vorübergehend und noch keine Wende des fast einjährigen Trends sein. Dieses Aufschrecken sollte man nutzen, um Gewinne mitzunehmen.

Anlagestrategie

Aktien

2018 haben die Aktienmärkte eine massive Korrektur durchgemacht als die drei Zyklen von Konjunktur, Geldpolitik und Politik kollidiert sind. Diese Entwicklung hat sich im Dezember beschleunigt, was bedeuet, dass sich die Erwartungen für die Unternehmensergebnisse für 2019 verschlechtert haben. Denn die Auswirkungen dieser Kollision dürften auch weiterhin zu spüren bleiben – zumindest in der ersten Hälfte von 2019 – und einen nicht linearen Abwärtsdruck auf die Aktienmärkte ausüben.

Vor diesem Hintergrund konzentrieren wir unsere Anlagen sowohl aus Finanz- als auch aus Bewertungssicht auf attraktive Wachstumswerte. Wir haben daher unser Exposure in Hyper-Wachstumswerte weiter reduziert, insbesondere im Bereich Software. Ihre hohe Bewertung nach langjähriger guter Performance erscheint uns im derzeitigen Umfeld riskant, vor dem Hintergrund, dass sich die Fundamentaldaten verbessert haben. Unseren stärksten Überzeugungen steht ein Gegengewicht in Form eines hohen Barmittelbestands gegenüber. Diese Barmittel verleihen uns Handlungsspielraum, um attraktive Einstiegspunkte zu nutzen. Das ist zu Beginn dieses Jahres beispielsweise beim chinesischen Riesen im Online-Handel JD.com der Fall. Er belegt in dem Sektor Platz zwei nach Alibaba und sein Börsenkurs hat sich in weniger als einem Jahr halbiert. Und dies trotz seiner guten Fundamentaldaten und geschäftlicher Ergebnisse, die dicht an den Erwartungen lagen.

Insgesamt bringt dieser Abwärtsdruck auf die Aktienmärkte eine gewisse Anzahl von Positionen mit sich, die technisch überverkauft sind. Das veranlasst uns parallel zu einem weiterhin zurückhaltenden Portfolioaufbau, um das Aktienexposure flexibler zu verwalten.

Zinsen

Im Dezember verzeichneten als Fluchtwerte geltende Anleihen ihre beste Monatsperformance des Jahres, denn aufgrund der momentan ungewissen Weltwirtschaft investierten Anleger vorzugsweise in hochwertigere Vermögenswerte.

Die Kreditmärkte haben dagegen weiterhin zu leiden, vor allem das Hochzinssegment im Sog des steilen Abwärtstrends an den Aktienmärkten. Allerdings wurde das Risiko in unserer Unternehmensanleihenkomponenten im Vorfeld reduziert.

Wir halten an der aktiven Verwaltung der Gesamtduration fest. Sie wurde kürzlich unter Berücksichtigung der volatilen Aktienmärkte und der Konjunkturverlangsamung in Europa und China erhöht. Andererseits halten wir es nach wie vor für sehr ungewiss, wie sich die Renditen von US-Staatsanleihen weiterentwickeln werden. Denn auch wenn die Fed ihren Tonfall geändert hat, bleibt die Wirtschaft des Landes nach wie vor dynamisch. Zudem erlaubt sich die US-Notenbank vorerst noch keine Überprüfung ihres Bilanzabbaus (durch den dem Markt seit letzten Oktober pro Monat 50 Milliarden Dollar an Liquidität entzogen werden). Daher bleiben wir bei unserer vorsichtigen Haltung gegenüber US-Anleihen und bevorzugen asiatische und europäische Schuldtitel.

In diesem Umfeld einer weltweiten Konjunkturverlangsamung bleibt unser Exposure in Schwellenländeranlagen trotz attraktiver Bewertungen in einigen Sektoren moderat. Denn wir möchten abwarten, bis sich diese Volkswirtschaften stabilisieren und es konkrete Fortschritte in den Handelsgesprächen zwischen den Administrationen von Trump und Xi Jinping gibt.

Währungen

Die beiden wichtigsten Währungen, der Euro und der Dollar, entwickelten sich über das gesamte Quartal in einer engen Bandbreite. Wir bevorzugen in unserem Portfolio im Rahmen des Risikomanagements weiterhin den Euro und in geringerem Maße den Yen gegenüber der US-Währung.

Denn der Dollar leidet nach wie vor unter einem wachsenden Leistungsbilanzdefizit und den ersten Anzeichen, dass sich das Wachstums in den USA abschwächt. Die von der Fed gesendeten Signale von Flexibilität gehen in dieselbe Richtung. Schwellenländerwährungen bleiben hingegen eine anfällige Anlageklasse, angesichts der weltweiten Konjunkturverlangsamung und des von der US-Notenbank eingeleiteten Schrumpfens der Liquiditätsblase.

Vanguard-Gründer Bogle stirbt mit 89

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Bogle gründete Vanguard 1974 und behielt den Vorsitz bis 1996, als er mit 70 Jahren das Unternehmen aus Altersgründen verlies. Vanguard ist heute nach BlackRock mit aktuell 4,5 Billionen US$ der zweitgrößte Vermögensverwalter der Welt. Von 1999 an unterhielt Bogle das Bogle Financial Markets Research Center auf dem Vanguard Campus in Malvern.

Der 1929 geborene Bogle begann seine Karriere 1951 beim legendären Wellington Fund, wo er 1955 ins Management aufstieg. 1974 gründete er Vanguard und wurde 1999 vom Fortune Magazine als einer der “vier Investment-Giganten des zwanzigsten Jahrhunderts ausgezeichnet.

Bogles Lebensleistung besteht nicht zuletzt aus der Erkenntnis, dass ein Fonds, anstatt den Index schlagen zu wollen und dafür hohe Gebühren zu verlangen, besser den Index nachbildet und dadurch höhere Erträge bei niedrigeren Gebühren generiert als ein aktiv gemanagter Fonds. Inspiriert von den Arbeiten von Paul Samuelson, gründete Bogle den First Index Investment Trust, den Vorläufer des bekannten Vanguard 500. Samuelson hatte 1975 in einem Beitrag für Newsweek gefordert, dass auch Kleinanleger die Möglichkeit erhalten sollten, in Aktienindizes wie den S&P 500 zu investieren. Diese Möglichkeit eröffnete er mit seinen Fonds.

Bogle gründete Vanguard mit zwei weiteren Mitarbeitern. Die Emission des First Index Investment Trust wäre beinahe gefloppt, als Bogle statt der erhofften 150 nur 11 Millionen US$ einsammeln konnte. Erst mit dem Bullenmarkt der 1980er Jahre gewann der Fonds später an Masse. Eine der frühen Besonderheiten der Vanguards-Fonds war, dass die Broker, die die Anteile für Vanguard veräußerten, keine Provisionen erhielten.

Später gehörte Bogle zu den führenden Kritikern der IFondsbranche, als er den Fondsgesellschaften vorwarf, unanständige hohe Gebühren zu verlangen und den Fondsmanagern überhöhte Saläre für das Stockpicking zu zahlen, während Anleger, verwöhnt von den hohen Gewinnen der 90er, sich nicht darum scherten, wie hoch die Fees sind, die sie zahlten.

Gegenüber der New York Times erläuterte Bogle seine Invesmtent-Philosophie in einem Interview wie folgt: “Bei einem Investment bekommst du etwas, wofür du nichts bezahlst. Es kommt auf also die Kosten an. Intelligente Investoren bauen sich ein diversifiziertes Aktien- und Bond-Portfolio aus günstigen Indexfonds und sollten dann auf Kurs bleiben. Und sie sollten nicht so dumm sein zu glauben, sie könnten den Markt nachhaltig schlagen.”

“John Bogle hat die (Fonds-)Industrie in die optimale Spur gelenkt,” schrieb Nobelpreisträger Paul A. Samuelson im Vorwort zu dem Buch Bogle On Mutual Funds (1993). “Das kann man nur von wenigen behaupten.”

Bogle, der zeitlebens die Hälfte seines Gehalts als Spenden abgab, starb am 16. Januar in Bryn Mawr an einem Krebsleiden. “Mein einziges Bedauern in Bezug auf Geld ist, dass ich nicht noch mehr zu verschenken habe”, erklärte er noch 2012.

Verschnupfter Dezember für ETFs

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Die Kurskorrekturen im schwachen Börsenmonat Dezember haben auch am europäischen ETF-Markt sichtbare Bremsspuren hinterlassen. Die Nettomittelzuflüsse verlangsamten sich deutlich. Zwar stand unter dem Strich immer noch ein Plus von 2,5 Milliarden Euro. Doch im November waren netto noch rund vier Milliarden Euro in ETFs geflossen. Das zeigt eine aktuelle Statistik des ETF-Anbieters Lyxor. Dem Bericht zufolge verabschiedeten sich Investoren vor allem von US-Aktien (-1,7 Mrd. Euro) und europäischen Aktien (-1,5  Mrd. Euro). Nach 19 aufeinanderfolgenden positiven Monaten bei US-Aktien kam es im Dezember am europäischen ETF-Markt erstmals zu Mittelrückflüssen. Auch Rohstoffe gaben erneut nach.

Immerhin: Es gab auch Gewinner. Mit +2,8 Milliarden Euro erzielten Aktien der Schwellenländer das beste Ergebnis überhaupt. Gut lief es auch für Anleihe-ETFs. Besonders gefragt waren dem Bericht zufolge Staatsanleihen aus den Industriestaaten und den Schwellenländern.

Überraschender Schwellenländer-Boom

Kriselt es an den internationalen Kapitalmärkten, verabschieden sich Investoren normalerweise schnell und gern von allem, was nach Risiko riecht. Anleihen und Aktien aus Schwellenländern stehen hier ganz oben auf der Liste. Doch im Dezember 2018 verhielten sich Anleger überraschend anders als sonst. Vor allem die immer noch niedrigen US-Zinsen beflügelten im Dezember die Mittelzuflüsse in Schwellenländer-ETFs. Zwar leiden die Emerging Markets vor allem unter dem sich zuspitzenden Handelsstreit zwischen den USA und China. Experten erwarten jedoch, dass sich die Lage mittelfristig verbessern könnte. Die Analysten von Lyxor rechnen im Verlauf des Jahres 2019 einer Entspannung der Situation. Käme es tatsächlich so, könnte dies für anhaltenden Rückenwind bei Schwellenländer-ETFs sorgen –  insbesondere vor dem Hintergrund der Korrelation zwischen den Mittelzuflüssen in Schwellenländer-Aktien und der Rendite von zehnjährigen US-Staatsanleihen (siehe Grafik unten).

Bond Vigilantes: Geduldige Fed stärkt die Märkte

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Goldlöckchen, eines der beliebtesten Konjunkturszenarien der Investoren, scheint im neuen Jahr zurückgekehrt zu sein, nachdem es 2018 fast verschwunden war: Ein starker US-Arbeitsmarktbericht und die gemäßigten Kommentare des Vorsitzenden der US-Notenbank, Jerome Powell, haben das nicht zu heiße und nicht zu kalte Umfeld wiederhergestellt, das relativ niedrige Zinsen und ein ausreichend gutes Wirtschaftswachstum kombiniert – was risikobehaftete Vermögenswerte unterstützt. So sind beispielsweise die Spreads auf US-Hochzinsanleihen in diesem Jahr um 80 Basispunkte (bps) gestiegen, nachdem sie sich in einem dunklen Dezember um mehr als 1% ausgeweitet hatten. Aktien gingen nach oben.

Der Optimismus wurde hauptsächlich von Powell ausgelöst, der am Freitag sagte, dass die Fed auf ihrem Zinserhöhungspfad geduldig sein würde, da die Inflation nach wie vor gedämpft sei. Die Märkte reagierten stark: Die Erwartungen an eine Zinserhöhung der Fed im März sind inzwischen auf 5% gesunken, gegenüber 41% vor einem Monat, während die Inflationserwartungen und der Dollar nachgaben. Dieser Rückenwind begünstigte die Schwellenländer und deren Währungen, die sich auch aufgrund der geldpolitischen Lockerungsmaßnahmen Chinas und trotz weicher Daten aus der zweitgrößten Volkswirtschaft der Welt erholten: Die Produzenten- und Verbraucherinflation in China blieb im Dezember unter den Erwartungen. In Europa hielten enttäuschende Daten aus Deutschland den Euro an Ort und Stelle, er blieb gegenüber einem fallenden Dollar unverändert.

Gewinner:

Puffer – Kreditausverkauf erhöht den Spielraum für Fehler: Auch wenn er weh tat, sorgte der jüngste Ausverkauf am Kreditmarkt zumindest dafür, dass Anleger ein größeres Schutzpolster vor Verlusten haben: Laut M&G-Fondsmanager Wolfgang Bauer müssten sich die Spreads von kurzlaufenden europäischen Unternehmensanleihen mit Investment Grade in diesem Jahr um 40 Basispunkte (bps) weiten, bevor sie die Anleger in den Bereich negativer Renditen bringen. Dieser Puffer, berechnet als OAS/Libor-Spread dividiert durch die Spread-Duration des Index, lag vor knapp einem Jahr noch unter 10 Basispunkten, ein Niveau, das praktisch eine Perfektion einpreiste. Wie in der Grafik zu sehen ist, nimmt der Puffer im Zuge fallender Märkte zu, insbesondere nach den italienischen Wahlen im Mai, die Befürchtungen über die Zukunft der EU aufkommen ließen. Diese Marge hat inzwischen den höchsten Stand seit etwa zwei Jahren erreicht und ist etwa viermal so hoch wie vor einem Jahr. Laut Wolfgang Bauer sind europäische Unternehmensanleihen jedoch nach wie vor anfällig für eine politische Volatilität und ein hohes Angebot (meist ein negativer Faktor für die Anleihenkurse). Auch die Daten aus Europa sind enttäuschend, obwohl das Wirtschaftswachstum in diesem Jahr voraussichtlich immer noch um 1,6% und im Jahr 2020 um 1,5% steigen wird (gegenüber 1,9% im Jahr 2018). Verpassen Sie nicht den Kredit Rückblick von Wolfgang Bauer: Self-check, how did we do in our 2018 predictions?

US-Dollar und Ölpreise – Eine verblüffte Fed: Die starke Korrelation zwischen Ölpreis und US-Dollar in den letzten zehn Jahren hat viele Anleger – nicht zuletzt die Fed – überrascht. In ihrem jüngsten Blog “The perplexing co-movement of the dollar and oil prices”hinterfragt die US-Notenbank die Logik hinter der Schwäche des Dollars gegenüber dem Euro bei steigenden Ölpreisen. Laut den Bloggern ist ein Anstieg der Ölpreise um 10% mit einer Abwertung des Dollars gegenüber dem Euro um 1,5% verbunden, was nicht immer Sinn ergibt, da die Ölpreise oft von der asiatischen Nachfrage und der Produktion im Nahen Osten bestimmt werden. Warum sollte sich dies auf den Wechselkurs USD/Euro auswirken? Eine Erklärung dafür ist, argumentiert die Fed, dass höhere Ölpreise die erwartete US-Produktion im Vergleich zu der Produktion Europas senken und den Dollar nach unten ziehen. Dies ist der Fall, da in Europa Benzin tendenziell stärker besteuert wird und europäische Verbraucher dadurch weniger empfindlich auf die Benzinpreise reagieren. Die Fed räumt jedoch ein, dass es schwer vorstellbar ist, dass das Verkehrsaufkommen auf den europäischen Straßen tatsächlich den USD/EUR-Wechselkurs antreibt. Die Zentralbank lässt dieses Thema als offene Frage stehen – während gleichzeitig der Ölpreis steigt und der Dollar fällt.

Verlierer:

US-Inflationserwartungen – Powelled: Die jüngste Zusicherung des Fed-Vorsitzenden Powells, dass die Zentralbank weiterhin in Abhängigkeit von Daten agiert, die Marktreaktionen beobachtet und dass das Ausbleiben eines deutlichen Inflationsanstiegs nicht unbemerkt an ihr vorbeigeht, erwischte die Inflationserwartungen der USA eiskalt. Der bevorzugte Indikator der Fed für die Inflationserwartung – die fünfjährige Forward Breakeven-Rate (blaue Linie) – fiel auf 1,75%, den niedrigsten Stand seit Juni 2017, auch aufgrund des jüngsten Rückgangs der Ölpreise. Dieser Wert liegt deutlich unter den Prognosen für die Verbraucherinflation des Landes (gestrichelte orangefarbene Linie), einem Mittelwert aus mehreren Analystenschätzungen, die derzeit von einer Inflationsrate von 2,4% für das Jahr 2018 ausgehen, die sich sowohl 2019 als auch 2020 auf 2,2% abschwächt. Wie in der Grafik zu sehen ist, unterbricht der zunehmende Abstand zwischen den beiden Größen eine enge Korrelation der letzten Jahre: Einige Marktbeobachter sagen, dies sei auf unrealistische Inflationsprognosen der Analysten zurückzuführen, während andere meinen, dass die Breakeven-Raten oder Markterwartungen zu pessimistisch sind, da die US-Wirtschaft weiterhin ein Wirtschaftswachstum von 2,6% in diesem Jahr und 1,9% im nächsten Jahr erwarten lässt. Wie immer gilt, dass aktive Investoren nach genau nach solchen Fehlbewertungen suchen – solange sie richtig liegen.

Deutschland – In der Rezession? Nachdem die Renditen zehnjähriger deutscher Bundesanleihen am Jahresbeginn mit 0,15% ein Zweijahrestief erreicht hatten, liegen sie derzeit wieder bei 0,2%. Diesmal könnte es jedoch negative Gründe für den Renditerückgang geben, anstelle der Nachfrage nach als sicher geltenden Vermögenswerten: Die Industrieproduktion sank im November den dritten Monat in Folge, wodurch der annualisierte Wert auf minus 4,7 % und damit den niedrigsten Stand seit 2009 gesunken ist, was Sorgen aufwirft, dass die stärkste Volkswirtschaft Europas in die Rezession gerät. Die deutsche Industrie leidet unter anderem unter einem reduzierten Welthandel und einer Verlangsamung in China – die chinesischen Autoverkäufe sanken 2018 um 6%.