Flexible Fixed Income interview mit Ignacio De La Maza

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„Als ich vor 13 Jahren in das Investmentmanagement wechselte, investierten Anleger in ganz bestimmten Bereichen. Stand Sicherheit für ihr Kapital an erster Stelle, kauften sie Staatsanleihen mit kurzen Laufzeiten. Für höhere Renditen griffen sie zu Hochzinsanleihen.“

Zwar haben auf bestimmte Bereiche oder Themen fokussierte Fonds immer noch ihre Berechtigung. Aber Ignacio De La Maza sieht daneben eine steigende Nachfrage nach ergebnisorientierten Fonds. „Anleger suchen immer häufiger nach Anlageinstrumenten, die kaum schwanken oder eine positive Gesamtrendite bieten. Engagements in bestimmten Anlagebereichen sind weniger gefragt“, glaubt er.

Gleichzeitig bereitet ihm der allgemeine Trend zu passiven und insbesondere zu passiven festverzinslichen Anlagen Sorgen: „Viele dieser Produkte orientieren sich eng an einem Rentenindex. Bei Aktienindizes spielen die Marktkapitalisierung der Unternehmen und die Erwartungen der Anleger zum Unternehmensgewinnwachstum eine zentrale Rolle. Bei den meisten Anleiheindizes ist das Emissionsvolumen der Anleihen ein zentrales Kriterium für deren Aufnahme in den Index, sodass die am höchsten verschuldeten Unternehmen oder Staaten im Index am stärksten gewichtet sind. Ist es sinnvoll, solche für Refinanzierungen besonders anfällige Schuldner im Portfolio zu haben, wenn der Wirtschaftszyklus schon in die Jahre gekommen ist?“

Ignacio De La Maza sieht aber auch die Bewertungen kritisch: „Wir leben in einer verkehrten Welt, wenn Anleger bereit sind, bei Anleihen negative Renditen zu akzeptieren. Sicher gibt es dafür technische Gründe wie etwa in der Schweiz, wo die Zentralbank eine Negativzinspolitik verfolgt, oder bei deutschen Bundesanleihen, die vor politischen Unwägbarkeiten in Europa schützen können. Aber man muss in punkto Wirtschaft schon wirklich schwarz sehen, um solche Anlagen langfristig für sinnvoll zu halten.“

Strukturelle Veränderungen

 Ignacio De La Maza räumt ein, dass die unkonventionelle Geldpolitik für die hohen Anleihekurse und die höheren Korrelationen zwischen den Anlageklassen mit verantwortlich ist. „Wenn Zentralbanken Billionen US-Dollar in den Markt pumpen, dann treibt diese zusätzliche Nachfrage natürlich die Kurse nach oben.“ Ist also nach seiner Einschätzung der Fed-Rückzug aus der quantitativen Lockerung das Fanal für eine Trendwende an den Anleihemärkten? So einfach ist es seines Erachtens nicht, was er anhand einer Metapher aus dem Familienleben (Ignacio De La Maza ist stolzer Vater von drei Kindern) erläutert.

„Nichts verändert dein Leben so sehr wie ein Kind. Es ist eine neue Variable in deinem Leben, an die du dein gesamtes Verhalten anpassen musst. Zudem ist diese neue Variable kein kurzes Intermezzo, sondern von Dauer. Auch die unkonventionelle Politik der Zentralbanken ist eine neue Variable, die unser Leben länger begleiten könnte, als viele erwarten. Zur Erinnerung: Quantitative Lockerungen waren als Notfallmaßnahme gedacht. Inzwischen aber sind zehn Jahre seit der Finanzkrise vergangen, und die US-Notenbank beginnt erst jetzt, ihre Vermögenskäufe zu drosseln. Die Europäische Zentralbank und die Bank von Japan (BoJ) sind sogar nach wie vor im Lockerungsmodus. Und was viele vergessen: Die BoJ betreibt ihre quantitativen Lockerungen mit Unterbrechung schon seit 2001.“

Ignacio De La Maza verweist an dieser Stelle auf einige seiner Kollegen bei Janus Henderson Investors, die viele Parallelen zwischen dem Westen und Japan sehen. „Niemand kann sicher sein, ob wir nicht doch den gleichen Weg wie Japan einschlagen und in einem Szenario mit deflationär niedrigem Wachstum gefangen sind. Oder ob die USA und Europa einen neuen Kurs steuern, der zu stärkerem Wachstum und höherer Inflation führen könnte. Welches der beiden Szenarien eintritt, hat erhebliche Auswirkungen auf Zinsen, Verschuldungsquoten und die Rahmenbedingungen für Unternehmen und daher auch auf die angemessenen Niveaus für Anleiherenditen und Kredit-Spreads.“

Da zwei so gegensätzliche Entwicklungen möglich sind, überrascht es nicht, dass Ignacio De La Maza flexiblen festverzinslichen Anlagen viel abgewinnen kann. „Fonds, die an keine Benchmark gebunden sind und strategisch frei investieren können, sollten besser auf die Unwägbarkeiten der Märkte vorbereitet sein. Bei Veränderung der Marktbedingungen können sie ihre Zinsempfindlichkeit erhöhen oder verringern, in andere festverzinsliche Anlageklassen oder andere Regionen umschichten. Für sie wird Volatilität weniger zur Bedrohung, sondern mehr zur Chance, die sie nutzen können.“

Anpassungsfähigkeit

 Welche Vorteile eine solche Anpassungsfähigkeit hat, weiß Ignacio De La Maza aus Erfahrung. Seine fast zwei Meter große Statur verrät den ehrgeizigen Sportler. Begonnen hatte seine sportliche Karriere auf dem Basketballfeld, bis ihn eine Knöchelverletzung zum Rudern und anschließend zum Rugby bis in die spanische Nationalmannschaft führte. „Von allen Sportarten, die ich in meinem Leben gespielt habe, hat Rugby mir wohl die meisten Werte vermittelt wie Teamarbeit, Verantwortungsbewusstsein und Integrität“, ist er heute überzeugt.

Nach seiner erfolgreichen Sportlerkarriere wuchs in ihm der Wunsch, seine Ausbildung im Finanzbereich auszubauen und in die Vermögensverwaltung zu wechseln. Er liebt Sport auch weiterhin und ist überzeugt, dass die Fähigkeit, schnell und entschlossen zu reagieren und bei sich ändernden Bedingungen eine neue Strategie zu entwickeln, auch in der Vermögensverwaltung von großem Wert ist. „Wie beim Rugby will man auch in der Vermögensanlage vermeiden, eingekeilt zu werden und sich nicht mehr bewegen zu können. 2018 könnte Anleger in dieser Hinsicht auf die Probe stellen. Ein flexibler Ansatz bei festverzinslichen Anlagen dürfte deshalb von großem Vorteil sein.“


Rentenmarkt: So weit kann der Renditeanstieg noch gehen

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Der perspektivische Anstieg der Neuverschuldung in den USA als eine Folge der Steuerreform, gute Konjunkturdaten sowie eine intensive Diskussion um die Exit-Strategie der EZB haben die Anleger an den Rentenmärkten schon zu Jahresanfang verunsichert und entsprechende Turbulenzen ausgelöst. So ist unter anderem die Rendite 10-jähriger US-Treasuries von 2,4 % zu Jahresende 2017 auf zuletzt knapp 2,8 % gestiegen. Die Bewegung dürfte jedoch noch nicht zu Ende sein. Ein Fundamentalmodell auf Basis der Federal Funds Rate und des (Kern-)Inflationstrends signalisiert ein angemessenes Renditeniveau von bis zu 3,5 % bis Jahresende 2018.

Rendite 10-jähriger US-Treasuries im Aufwärtstrend in %

(Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: 31.12.2017)

Damit könnte im Jahresverlauf die Rendite 10-jähriger US-Treasuries um insgesamt mehr als 1,0 %-Punkt steigen. Für Anleger in US-Staatsanleihen würde daraus ein Verlust von etwa 1,2 Billionen USD entstehen – unter Berücksichtigung von US-Unternehmensanleihen sogar 2,4 Billionen USD. Voraussetzung dafür ist jedoch, dass die Konjunkturdaten wie Einkaufsmanagerindex des Dienstleistungssektors (Montag) im Einklang mit einem Wirtschaftswachstum von etwa 2,0 % bleiben.

USA: Vermögenseffekt funktioniert doch wieder

Interessanterweise funktionierte der Vermögenseffekt in den USA in den Jahren 2013 bis Mitte 2016 nicht. das heißt: Obwohl in diesem Zeitraum das Vermögen der privaten Haushalte nennenswert zunahm, blieb die Sparquote auf einem stabilen Niveau. Im Endeffekt stieg die Konsumquote aufgrund des fehlenden Vermögenseffekts über diesen Zeitraum deutlich langsamer als in vergleichbaren Perioden der Vergangenheit. Die hohe Sparquote bedeutete jedoch auch, dass die US-Konsumenten bei einem Einbruch der Kurse am Aktienmarkt und/oder bei fallenden Immobilienpreisen kaum ihren Konsum eingeschränkt hätten. Im gewissen Sinne war die US-Wirtschaft dadurch vor einem größeren Wachstumseinbruch geschützt.

USA: Vermögenseffekt
Ersparnis und Vermögen* in % des verfügbaren Einkommens

* Privathaushalte
(Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: 31.12.2017)

Seit Mitte 2016 hat sich das Bild jedoch wieder komplett geändert. Der Konsum wuchs dynamisch, da die privaten Haushalte ihre Sparquote deutlich reduzierten und somit wieder auf das hohe Niveau ihres Vermögens reagierten. Im Dezember erreichte die Sparquote sogar mit 2,4 % einen neuen historischen Tiefstand. Die US-Konsumausgaben sind somit wieder reagibler gegenüber Vermögenspreisen (Aktien und Immobilien) geworden.

Aufgrund des schon erreichten historisch niedrigen Niveaus der Sparquote besteht jedoch kaum noch Spielraum für einen weiteren Rückgang und damit für ein stärkeres Konsumwachstum – neben den voraussichtlich nur geringen Wachstumseffekten der Steuerreform ein weiterer Grund, nicht zu optimistisch für die US-Konjunktur zu sein. Eine Bloomberg-Consensus-Prognose von 2,6 % für 2018 erscheint vor diesem Hintergrund als viel zu optimistisch gegenüber der Metzler-Prognose von 2,2 %. Die voraussichtlichen Wachstumsenttäuschungen dürften einen Renditeanstieg von 10-jährigen US-Treasuries auf deutlich über 3,5 % hinaus jedoch eher unwahrscheinlich machen. 

Europa: Frankreich, der neue Wachstumsstar

 Das Wirtschaftswachstum lag in Frankreich zwischen 1996 und 2006 in nahezu jedem Quartal über dem deutschen Niveau. Seitdem konnte jedoch Deutschland aufholen und Frankreich in den meisten Quartalen übertreffen. Ein Blick nach vorne zeigt, dass Frankreich gute Chancen hat, Deutschland in den kommenden zehn Jahren wieder zu überholen. Der langfristige Wachstumstrend setzt sich dabei aus dem Bevölkerungs- und Produktivitätswachstum zusammen. 

Frankreich auf dem Weg zum neuen Wachstumsstar in Europa
BIP in % ggü. Vj.

(Quellen: Thomson Reuters Datastream, Metzler; Stand: 31.12.2017)

Laut Projektionen der UNO dürfte die arbeitsfähige Bevölkerung zwischen 15 und 64 Jahren in Deutschland in den kommenden zehn Jahren um etwa 0,5 % pro Jahr schrumpfen, während sie in Frankreich stabil bleiben dürfte. Frankreich wird dadurch einen Wachstumsvorsprung gegenüber Deutschland von etwa 0,5 %-Punkten pro Jahr haben.  

Das Produktivitätswachstum wird von Innovationen und Investitionen angetrieben. Dabei zeigen Umfragen einen deutlichen Sprung der Investitionsabsichten französischer Unternehmen nach den Wahlen und im Zusammenhang mit den Reformen im vergangenen Jahr. So verbesserte sich beispielsweise der Einkaufsmanagerindex der Industrie in Frankreich von 48,3 im August 2016 auf 58,4 im Januar 2018.

Darüber hinaus scheint der französische Präsident Macron eine erfolgreiche Digitalisierungsstrategie zu verfolgen: Er legte einen Digitalisierungsfonds in Höhe von 10 Mrd. EUR auf, der Forschung & Entwicklung finanzieren soll. Zudem ist Frankreich die Nummer eins in Europa bei Venture Capital; 2017 wurden knapp 3 Mrd. EUR von Venture-Capital-Firmen investiert gegenüber 2 Mrd. EUR in Großbritannien und nur etwa 1 Mrd. EUR in Deutschland. Und nicht zuletzt hat Macron dafür gesorgt, dass hochqualifizierte ausländische Arbeitskräfte künftig schnell und unkompliziert ein Arbeitsvisum bekommen. Die Maßnahmen zeigen schon erste Wirkungen, da die Zahl der neugegründeten Unternehmen deutlich gestiegen ist – teilweise jedoch auch nur aufgrund von Gesetzesänderungen.

Frankreich: Fabrikgründungen abzgl. -schließungen in absoluten Zahlen

(Quelle: Trendeo; Stand: 31.12.2017)

Frankreich hat somit gute Chancen, beim Produktivitätswachstum mit Deutschland gleichzuziehen oder sogar bei einem anhaltenden Reformprozess und staatlichen Investitionen in die Digitalisierung Deutschland zu überholen. Im vergangenen Wochenausblick haben wir gezeigt, wie wichtig die Wirtschaftspolitik für einen erfolgreichen Übergang in die digitale Welt ist.

Die Industrieproduktion in Frankreich (Freitag) dürfte somit in immer häufiger eine höhere monatliche Wachstumsdynamik zeigen als die in Deutschland (Mittwoch). Darüber hinaus werden die deutschen Auftragseingänge (Dienstag), die deutschen Exporte (Donnerstag), die italienische Industrieproduktion (Freitag) und die Einkaufsmanagerindizes in der Eurozone im Dienstleistungssektor (Montag) veröffentlicht.  

Bank von England auf Gratwanderung

Die enttäuschende Wachstumsdynamik spricht eigentlich für eine lockere Geldpolitik in Großbritannien.. Gleichzeitig zeigen Umfragen deutliche Preiserhöhungsabsichten der Unternehmen und damit Inflationsrisiken. Wie soll die Bank von England (Donnerstag) darauf reagieren?

Aufgrund der global niedrigen Inflation, die eine Folge des technologischen Wandels sein könnte, dürfte die Bank von England noch die tatsächlichen Inflationsdaten abwarten, bevor sie erneut den Leitzins anhebt.

Eine gute und erfolgreiche Woche wünscht 

Edgar Walk
Chefvolkswirt Metzler Asset Management

Drei wichtige Punkte für ein anhaltend reflationäres Umfeld

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Hauptanlageklassen

Anlageklassen bewerten wir übersichtlich und vergleichbar auf einer Skala von  (negativ) über  (neutral) bis  (positiv).

Drei als magische Zahl

In diesem Jahr wird die „3“ die magische Zahl für ein anhaltend reflationäres Umfeld sein.

Wachstum: Wir gehen für die kommenden zwei Jahre weiterhin von einem globalen BIP-Wachstum von etwa 3 % aus. Im letzten Quartal hoben wir hervor, dass der US-Kongress bezüglich der Steuerreform für eine Überraschung sorgen könnte, was sich dann auch bewahrheitete. Wir würden jedoch fiskalisch bedingten Enthusiasmus zum gegenwärtigen Zeitpunkt mit Skepsis bewerten, da wir nicht damit rechnen, dass die US- Unternehmen die Vorteile der Steuersenkungen vollumfänglich ausgeben werden.

Zehnjährige US-Renditen: Laut unseren Modellen sind die US-Aktienbewertungen nachhaltig, solange die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen nicht über 3 % steigen. Dafür müsste die Inflation moderat bleiben.

Inflation: Da unseres Erachtens der technologische Wandel und die alternde Bevölkerung derzeit für eine geringe Inflation sorgen, gehen wir unverändert von einer Teuerungsrate von höchstens 3 % sowie von einer allmählichen Normalisierung der Geldpolitik aus. Angesichts dessen werden die Bewertungen die Renditen auf mittlere Sicht wohl ausbremsen. Allerdings glauben wir, dass ein Zeitraum mit niedrigeren Renditen wahrscheinlicher ist als   eine unmittelbar bevorstehende Baisse.

Was könnte den Ausblick trüben?

Die offensichtlichste Antwort hierauf lautet: „Inflation“. Ein Indikator, der auf eine überraschend hohe Wachstumsrate (und damit auch Inflation) hindeutet, ist der erstarkte Welthandel. Ein weiteres Risiko sind die Löhne: Obgleich das Lohnwachstum bislang kaum auf die angespannte Arbeitsmarktlage reagiert hat, deuten Analysen der US-Notenbank darauf hin, dass die Phillips-Kurve nicht linear verläuft. Und wenn die Arbeitslosenquote unter einen bestimmten Schwellenwert fällt, wird sich das Verhältnis zwischen Arbeitslosigkeit und Inflation wieder bestätigen und die Kerninflation steigen. Unsere Modellierung dieser beiden Szenarien („Handelsboom“ und „beschleunigte Inflation“) lässt unsere globale Inflationsprognose von 2,3 % auf über 3 % steigen. Für Anlagen bedeutet dies in Anbetracht des aktuellen Preisniveaus Volatilität an den Märkten für Staatsanleihen, aber auch Outperformance-Chancen für zyklischere und bewertungssensiblere Bereiche der Aktienmärkte.

Ein enttäuschendes Wachstum wäre für uns besorgniserregender. Derzeit befinden sich die Volkswirtschaften der Industrieländer in der „Expansionsphase“, die sich durch eine über der Trendrate liegende Produktion, ein beschleunigtes Wachstum und eine steigende Inflation auszeichnet. Diese Zyklusphase ist für Aktien gewöhnlich positiv. Die nächste Phase des Zyklus ist die der „Abschwächung“, und sie ist für die Renditen am schlimmsten.

Die vollständigen differenzierten Informationen finden Sie nach Ländern, Währungen und einzelnen Rohstoffen aufgeschlüsselt im PDF zum Download.

Die hierin geäußerten Ansichten und Meinungen stellen nicht notwendigerweise die in anderen Mitteilungen, Strategien oder Fonds von Schroders oder anderen Marktteilnehmern ausgedrückten oder aufgeführten Ansichten dar. Der Beitrag wurde am 02.02.18 auch auf schroders.com veröffentlicht.

Aktien – Hervorragende Gewinnaussichten?

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Konjunktur

Der Weltwirtschaft geht es ausgezeichnet und die Wachstumsprognosen werden laufend nach oben angepasst. In der Eurozone überraschen die Konjunkturindikatoren weiterhin positiv. Die Inflation bleibt vorerst niedrig, weshalb seitens der Europäischen Zentralbank (EZB) kein Grund zu einer Kursänderung besteht. Auch in den USA läuft es konjunkturell nach wie vor rund und die Ende 2017 verabschiedete Steuerreform wird das Wachstum in diesem Jahr zusätzlich verstärken. Im Sog der Industrieländer erfahren auch die Schwellenländer eine Wachstumsbeschleunigung. China ist im vergangenen Jahr mit einer Rate von 6,9 Prozent solide gewachsen. Damit vermochte das Land das Regierungsziel von 6,5 Prozent klar zu übertreffen.

Finanzmärkte

Die Diskussionen und Spekulationen, wonach wichtige Notenbanken ihre Zinsen früher als bisher erwartet anheben könnten, haben sich intensiviert. An den Anleihenmärkten tendierten die Renditen nach oben. In der Schweiz stieg die Rendite der langfristigen Eidgenossen (=Staatsanleihen) erstmals seit Monaten wieder über die Nulllinie. Trotz leicht anziehender Inflationserwartungen dürfte die Zinswende in gemächlichem Tempo erfolgen. Die Aktienmärkte verzeichneten einen fulminanten Jahresauftakt und verbuchten bereits kräftige Kursgewinne. Die Aktienanalysten haben die Gewinnerwartungen in den vergangenen Wochen kräftig nach oben geschraubt. Allen voran in den USA verlieh die Verabschiedung der Steuerreform den Gewinnschätzungen noch einen zusätzlichen Schub.

Euro korrekturanfällig

Der US-Dollar hat auch im Januar seine Schwächephase fortgesetzt. Der US-Finanzminister hat entschieden erklärt, ein schwächerer US-Dollar stehe im Einklang mit dem Mantra «America First». Allerdings ist es nicht nur eine US-Dollar-Schwäche, die wir aktuell sehen, sondern auch eine Euro-Stärke. Die gute, breit abgestützte Konjunkturlage in der Eurozone und die damit im Zusammenhang stehenden Diskussionen über ein Rückzug der EZB aus ihrer ultra-expansiven Geldpolitik bewirkten, dass der EUR/USD-Kurs im Januar ein 3-Jahres-Hoch erreichte. Unserer Ansicht nach ist der Euro nun aber korrekturanfällig. Beispielsweise sind die Netto-Long-Positionen nichtkommerzieller Händler auf ein seit Jahren nicht mehr gesehenes Niveau gestiegen. Leicht enttäuschende Konjunkturzahlen oder eine Intensivierung geopolitischer Spannungen machen eine Gegenbewegung wahrscheinlich. Zudem wird ein weiterer Anstieg der Zinsdifferenz zwischen den USA und der Eurozone erwartet. Auch aus dieser Warte betrachtet, hat der Euro Korrekturpotenzial.

Hervorragende Gewinnaussichten

Generell verzeichneten die Aktienmärkte einen Blitzstart ins neue Jahr und verbuchten bereits kräftige Kursgewinne. Der Optimismus der Anleger gründet zur Hauptsache auf den ausgezeichneten Wachstumsaussichten der Weltwirtschaft und daraus abgeleitet auf den hervorragenden Gewinnaussichten. Die Aktienanalysten haben die Gewinnerwartungen in den vergangenen Wochen denn auch kräftig nach oben geschraubt. Allen voran in den USA hat die Verabschiedung der Steuerreform den Gewinnschätzungen nochmals zusätzlichen Schub verliehen. Für das gesamte Jahr 2018 rechnet der Konsens nun mit einem Gewinnwachstum bei den US-Unternehmen von mehr als 18 Prozent und einem Umsatzwachstum von sechs Prozent. Aber auch im der Rest der Welt präsentieren sich die Gewinnaussichten hervorragend, weshalb wir an den Aktienmärkten, trotz der hohen Bewertung und dem abnehmenden geldpolitischen Rückenwind, immer noch mit moderatem Aufwärtspotenzial rechnen. Aufgrund der starken Kursgewinne sind die meisten Aktienmärkte aus technischer Sicht überkauft, wodurch das Risiko eines Rücksetzers zugenommen hat. Mehr als eine temporäre Korrektur ist ohne eine Eintrübung des Konjunkturbilds aber nicht zu befürchten.

Japanischer Aktienmarkt weiterhin attraktiv

Auch japanische Aktien erlebten einen starken Jahresauftakt. Wir erachten den Markt weiterhin als attraktiv. Grund dafür ist nicht nur, dass die Unternehmen überdurchschnittlich von der globalen Konjunktur profitieren dürften. Zudem liefert die Binnenwirtschaft fortwährend Anzeichen von Stärke. Die Arbeitslosenquote ist niedrig und die Löhne steigen langsam, aber stetig an, sodass bereits erste Spekulationen über eine baldige geldpolitische Wende eingesetzt haben. Die Bank of Japan machte allerdings deutlich, dass sie bis auf Weiteres expansiv bleiben wird. Neben dem konjunkturellen und wirtschaftspolitischen Rückenwind gibt es einen weiteren positiven Faktor: Die Unternehmen sind dabei, ihre Profitabilität zu verbessern.

Zinswende in Raten

An den Anleihenmärkten haben die ausgezeichneten konjunkturellen Aussichten erstmals seit längerer Zeit zu einem spürbaren Zinsanstieg geführt. In den USA erreichte die Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen in den letzten Tagen den höchsten Stand seit Herbst 2014 und auch in der Schweiz stieg die Rendite der langfristigen Eidgenossen erstmal seit Monaten wieder über die Nulllinie. Neben den konjunkturellen Verbesserungen spielen auch gestiegene Inflationserwartungen eine Rolle. Wir halten den Anstieg der Renditen für nachhaltig, rechnen in den kommenden Monaten aber nur noch mit leicht höheren Renditen. Die Zinswende dürfte also nur in gemächlichem Tempo erfolgen. In den USA hat das Renditenniveau der 10-jährigen Staatsanleihen unsere Jahresprognose von 2,7 Prozent schon fast erreicht.

Google-Suchen bestimmen die Bewegungen auf dem Krypto-Markt

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Im Januar 2009 trat mit Barack Obama nicht nur der erste afroamerikanische Präsident der USA sein Amt an, fast gleichzeitig erblickte auch die erste Kryptowährung das Licht der Welt: der Bitcoin. Und während über die Entwicklung der US-Politik in den vergangenen neun Jahren viel debattiert wurde, ist eines völlig unstrittig: Das Universum der Kryptowährungen erlebte seither einen rasanten Aufstieg. Die Website coinmarketcap.com, die inoffizielle Krypto- Benchmark, zählt inzwischen 1.495 Kryptowährungen mit einer Gesamtmarktkapitalisierung von 511 Milliarden US-Dollar (Stand: 26. Januar 2018).

Spätestens mit der Einführung von Bitcoin-Futures im November 2017 wurden auch zunehmend professionelle Investoren auf die Kryptowährungen aufmerksam. Grund genug für Michael Kollo, Chief Research Strategist bei AXA IM Rosenberg Equities, in einem Beitrag für die AXA-IM-Thought-Leadership-Plattform „T om orr ow Augm ented“ einen genaueren Blick darauf zu werfen, wie die Entwicklung von Kryptowährungen und etablierten Anlageklassen zusammenhängt. Ergebnis: Die Korrelation von Bitcoin, Ethereum und Co. mit Aktien oder Rohstoffen ist vernachlässigbar gering. So liegt der Korrelationskoeffizient für Bitcoin und Gold exakt bei 0.00, für Bitcoin und WTI-Öl liegt er bei -0,08, für Bitcoin und den MSCI Europe bei – 0,01. 

„Die Entwicklung von Währungen spiegelt für gewöhnlich wider, wie hoch die Nachfrage nach Gütern aus einem Währungsraum ist und in welchem Zustand sich seine Wirtschaft befindet“, erläutert Kollo. „Darüber hinaus gibt es einige Währungen, die als sichere Häfen angesehen werden, etwa der US-Dollar, der Japanische Yen und der Schweizer Franken. Diese Währungen weisen oft einen Zusammenhang mit starken Bewegungen an den Finanzmärkten auf.“ Kryptowährungen dagegen seien frei von Interventionen durch Regierungen und Notenbanken – und daher auch frei von geographischen Besonderheiten oder besonderen Sicherheitssiegeln. „Stattdessen repräsentieren die neuen Währungen eine Reihe von Gütern und Dienstleistungen, die käuflich erworben werden können. So gesehen könnte man sagen, dass sie fundamental verankert sind“, so Kollo. Angesichts der dramatischen Kursschwankungen sei Spekulation aber wohl der wichtigere Treiber für Kryptowährungen – schließlich hätten sie keinen intrinsischen Wert.

Stärkere Korrelation der Kryptowährungen untereinander

So wiesen Bitcoin und die zweitgrößte Kryptowährung Ethereum immerhin eine Korrelation von 0,31 auf, die Korrelation von Bitcoin mit der jüngst sehr bekannt gewordenen Währung IOTA lag sogar bei 0,44. „Dies illustriert, wie stark das Krypto-Universum sich wie ein alternativer Markt mit eigenen Regeln verhält“, erläutert Kollo. „Allerdings scheint dabei die Anlegerstimmung eine große Rolle zu spielen – denn es gibt eine starke Verbindung zwischen der Zahl der Google- Suchen nach „bitcoin“ und kurzfristigen Kursbewegungen. Doch auch wenn der Markt nach traditionellen Maßstäben noch unreif sein mag: „Es ist zwar höchst unwahrscheinlich, dass es in zehn Jahren noch dieselben Kryptowährungen geben wird wie heute, doch es wird immer klarer, dass Währungen an sich, als Mittel zum Handel, eine Revolution erleben – und zwar eine Revolution, die tiefe Spuren auch in der Politik hinterlassen wird“, erklärt Kollo.

Als Investments hingen Kryptowährungen aber nach wie vor von den Launen der Spekulanten und von Privatanlegern ab. Ohne signifikante Rückendeckung von Regierungen oder anderen Institutionen dürften sie auf absehbare Zeit spekulative Assets bleiben, so der Experte.

Mit klassischen Anlagen auf die digitale Zukunft setzen

Diese Ansicht teilt Uwe Diehl, Head of Client Group Germany and Austria bei AXA IM: „Für den größten Teil unserer professionellen Kunden sind Krypto-Assets ein interessantes, aber kein ernsthaftes Thema. Sie setzen auch für Zukunftsthemen lieber auf traditionelle Anlageklassen.“

Sehr erfolgreich bediente diese Nachfrage zuletzt der AXA WF Framlington Robotech Fonds. Er investiert über alle Unternehmensgrößen hinweg in globale Unternehmen mit hohem Wachstumspotenzial, die in verschiedenen Sektoren wie Industrie, Technologie, Fertigung, Gesundheit und Transport an Robotik- und Automatisierungslösungen arbeiten. Der Fonds benötigte weniger als ein Jahr um mehr als 600 Millionen US-Dollar von Investoren einzusammeln. Zudem hat AXA Investment Managers mit dem AXA World Funds  Framlington Digital Economy einen Aktienfonds lanciert, der gezielt in die digitale Wirtschaft investiert. Im Fokus des Fonds stehen Unternehmen, die sich auf den Discovery- und den Entscheidungsprozess sowie auf die Auslieferung im E-Commerce spezialisiert haben.

An dieser Stelle schließt sich denn auch der Kreis zu den Kryptowährungen – denn mit Amazon hat schließlich erst vor Kurzem die erste große E-Commerce-Plattform begonnen, Zahlungen in Bitcoin zu akzeptieren.

Wo finden Anleger nachhaltige Erträge?

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Zehn Jahre ist es her, dass die globale Finanzkrise ihren Anfang nahm. Und noch immer hält die Renditejagd unvermindert an. Unsere Global Investor Study von 2017 ergab, dass 46 % der Befragten eine Ertragsrendite von mindestens 10 % und mehr als drei Viertel eine solche von wenigstens 5 % anstrebten.

Es wird jedoch immer schwieriger, solchen Ansprüchen gerecht zu werden. Ein Problem liegt insbesondere darin, dass ein zunehmender Teil der Ertragsrendite auf immer weniger Aktien und Anleihen entfällt.

Anleihen: Manchmal täuschen die Renditen

Nehmen wir mal das Beispiel der Anleihen: Unter der Annahme, dass der Anleger mindestens den Betrag zurückerhält, den er für die Anleihe bezahlt hat, bieten viele Anleihen eine „laufende“ Rendite von über 4 %. Gleichzeitig notieren viele – wenn nicht alle – über ihrem Rückzahlungswert bei Fälligkeit. Dies bedeutet, dass ein Anleger, der die Anleihe bis zu ihrer Fälligkeit hält, garantiert einen Kapitalverlust erleidet.

Kauft jemand etwa eine Anleihe für 105 Euro, wird er zwar Kuponzahlungen erhalten, die beispielsweise einer Rendite von 4 % dieses Werts entsprechen. Doch bei Fälligkeit der Anleihe erhält er lediglich 100 Euro zurück. Insgesamt mögen die Erträge (oder die laufende Rendite) also attraktiv scheinen. Aussagekräftiger wäre indes wohl die „Rendite auf Verfall“, die den Verlust der 5 Euro berücksichtigt und praktisch sicher deutlich niedriger ausfallen wird.

Unter Umständen ist ein Ausstieg zu einem besseren Preis möglich. Aber selbst dann sind der richtige Zeitpunkt und die Titelauswahl viel wichtiger als früher, um solche Verluste zu vermeiden.

Ein Universum im Wandel

Nicht nur die Preise haben sich verändert – auch die Qualität der verfügbaren Anleihen ist nicht mehr dieselbe. Klar ersichtlich wird dies, wenn man sich die Entwicklung des Marktes für US-Dollar-Anleihen mit Investment-Grade-Status1 ansieht: Knapp die Hälfte der Anleihen, die von einer Rating-Agentur bewertet wurden (womit ein Anhaltspunkt für die Bonität des Gläubigers vorliegt), befinden sich heute im unteren Bereich des Spektrums (BBB). Das ist deutlich mehr als noch Ende der 1990er-Jahre, als dieser Wert unter 30 % gelegen hatte.

Aufgliederung des Index für US-Dollar-Anleihen mit Investment-Grade-Status nach Qualität

 

Quelle: Schroders, Morgan Stanley, 2. Juni 2017.

Diese Veränderungen haben die Anleger dazu veranlasst, nach renditestärkeren Titeln Ausschau zu halten. Diese reagieren zwar tendenziell weniger stark auf steigende Zinsen. Dafür sind sie anfälliger für sich ändernde erwartete Ausfallraten und Finanzierungsbedingungen, weil sie nicht so sehr von einem finanzstarken Kreditgeber gestützt werden.

Die Suche nach Rendite zieht auch eine Sektorkonzentration nach sich. Bei US-Anleihen mit Investment-Grade sehen sich Anleger, die eine Rendite von 3,5 % oder mehr anstreben, beispielsweise gezwungen, Rohstoff- und nachrangige Finanztitel2 zu erwerben. Ähnliches lässt sich auch an anderen globalen Märkten beobachten.

Verschlechterung der Fundamentaldaten

Die Anleger sind von einer stetig sinkenden Zahl von renditestärkeren Titeln abhängig. Gleichzeitig machen die Fundamentaldaten der Unternehmen allmählich einen anfälligen Eindruck. Die meisten Unternehmensschuldner haben keine große Mühe, ihren Zinszahlungsverpflichtungen nachzukommen. Doch das Gesamtvolumen der ausstehenden Anleihen hat in den vergangenen Jahren zugenommen. Dies bedeutet, dass der Markt selbst durch geringe Veränderungen der globalen Zinsen oder der Zentralbankliquidität unter Druck geraten kann.

Aktien: Konzentrationsrisiko

Langfristig machten Dividenden über zwei Drittel der realen (d. h. inflationsbereinigten) Rendite von US-Aktien und fast 90 % jener britischer Aktien aus. Bis jetzt haben sich die Dividendenrenditen in den meisten Regionen gut gehalten. Da anderweitig kaum vergleichbare Renditen zu finden sind, wandten sich die Anleger dividendenstarken Aktien zu. Die Unternehmen aus Industrieländern reagierten darauf, indem sie mehrheitlich weiterhin hohe Dividenden ausschütteten.

Auffällig ist jedoch die starke Konzentration innerhalb der Vergleichsindizes für dividendenstarke Titel. So entfallen beispielsweise 50 % des Marktwerts des MSCI Europe High Dividend Yield Index auf die zehn größten darin enthaltenen Unternehmen.

Aber auch auf Sektorebene ist der Konzentrationsgrad hoch: Ein Fünftel der Rendite des globalen MSCI High Dividend Yield Index wird allein im Finanzbereich erwirtschaftet. Wie bereits bei den Unternehmensanleihen leisten Finanz- und Rohstoffunternehmen den bedeutendsten Beitrag – was ein Anlass zur Sorge ist. Denn dies heißt, dass die Anleger, möglicherweise ohne es zu wollen, sowohl bei Aktien als auch bei Unternehmensanleihen schwerpunktmäßig auf dieselben Sektoren setzen.

Fazit

Es gibt immer Wege, einen hohen Ertrag zu erzielen. Aber das hat seinen Preis:

  • Heute an den Anleihemärkten mehr zu verdienen, bedeutet sehr oft, morgen weniger Kapital zu haben (falls eine Anleihe bis zu ihrer Fälligkeit gehalten wird).

  • Steigt an den Märkten für Unternehmensanleihen das Kreditrisiko, sind die Anleger einem zusätzlichen Verlustrisiko ausgesetzt.

  • Es besteht die Gefahr eines zu großen Engagements in möglicherweise anfälligen Sektoren und Unternehmen an den Anleihe- und Aktienmärkten.

Wir sind der Überzeugung, dass Anleger besser daran täten, ein nachhaltigeres Ertragsniveau anzustreben, als der verführerischen Illusion einer vermeintlich hohen Ertragsrendite zu erliegen. Je breiter die Diversifikation der Ertragsquellen, desto höher die Schockresistenz des Portfolios.

Eine solche Ausrichtung kann unmittelbar durchaus niedrigere Erträge als mit anderen Anlagen nach sich ziehen. Langfristig ist jedoch damit zu rechnen, dass sowohl der Ertrag als auch die Gesamtrendite höher ausfallen.

 


1 Investment-Grade-Anleihen sind Anleihen, die von einer Rating-Agentur mit der höchsten Qualitätsstufe bewertet werden. Hochzinsanleihen sind spekulativer und haben eine geringere Bonität als Investment-Grade-Titel. Je höher das Ausfallrisiko des Anleiheemittenten, desto höher ist im Allgemeinen der Zins oder Kupon.

2 Bei einem Zahlungsausfall des Schuldners werden Inhaber nachrangiger Anleihen erst ausgezahlt, wenn alle Ansprüche der Inhaber höherrangiger Schuldpapiere vollständig befriedigt worden sind.

Gedämpftes Aufwärtspotenzial im Bergbausektor

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Makroausblick stützt Nachfrage

Wie aus dem Anstieg der globalen Einkaufsmanagerindizes des verarbeiten Gewerbes seit der zweiten Jahreshälfte 2016 hervorgeht, scheint sich die Weltwirtschaft auf einem stabilen Wachstumskurs zu befinden. Der Optimismus, dass im Zuge der globalen Expansion auch der Metallverbrauch zunimmt, führte in diesem Jahr bei den meisten Metallen entsprechend zu einer Belebung der Preise. Folglich konnten die 100 größten diversifizierten Minengesellschaften seit 31. Januar 2016 zusammen genommen um 86 Prozent aufwerten.

Ergänzt wird dies durch die gegenwärtige Schwäche des US-Dollar, die die Erholung der Rohstoffpreise vorantreibt. Da die weltgrößte Volkswirtschaft in die Spätphase der konjunkturellen Expansion eintritt, rechnen wir mit zunehmender Enge am Arbeitsmarkt und einem Anstieg der Inflation, der Rohstoffpreise und der Zinsen, da die Fed die Geldpolitik normalisiert. Der CRB Raw Industrials Index und der handelsgewichtete US-Dollar bewegen sich aufgrund ihrer negativen Korrelation (-0,80) in der Regel spiegelbildlich zueinander. Diese antizyklische Beziehung ist vielversprechend für die Preise der Basismetalle, da sie bei Dollarschwäche als Wertaufbewahrungsmittel gelten. Obwohl der Bergbausektor von den höheren Rohstoffpreisen profitiert, könnte der schwächere US-Dollar den Nutzen für die Produzenten, deren Produktionskosten zu einem großen Teil in Lokalwährung anfallen, beeinträchtigen.

Chinas Reformen im Rampenlicht

Der Aufschwung der Industriemetallpreise wurde ab Anfang 2016 von einem staatlichen Konjunkturpaket für die chinesische Bauwirtschaft gestärkt. Die Reformen, die Präsident Xi auf dem 19. Parteitag der Kommunistischen Partei im Oktober 2017 hervorhob, sprechen nun dafür, dass das chinesische Wachstum künftig stärker von Dienstleistungen und Konsumausgaben bestimmt sein wird. Da diese Aktivitäten deutlich weniger rohstoffintensiv sind, ist es möglich, dass sich der Bedarf an Industriemetallen abschwächt. Zusätzlich wird das Auslaufen der fiskalischen Anreize für das verarbeitende Gewerbe und die Baubranche, die die Wirtschaft im zweiten Halbjahr 2017 ankurbelten, die Nachfrage nach Industriemetallen weiter dämpfen.

Im Übrigen führten im letzten Jahr die angebotsseitigen Reformen, mit denen China der Umweltverschmutzung, ungenehmigten Werken und des Überangebots Herr werden will, zu einem deutlichen Anstieg der Metallpreise. In der Aluminium-, Kohle- und Stahlbranche sorgten die weitreichenden Maßnahmen dafür, dass die Kapazitätsauslastung stieg. Der Kapazitätsabbau bei Stahl und Kohle scheint aber seinen Höhepunkt weitgehend überschritten zu haben, da die Lokalverwaltungen ihre Ziele Ende letzten Jahres erreichten.

Bergbauer wieder im Geschäft

Nach dem fünfjährigen Rückgang des Capex befinden sich die Gesamtausgaben im Vergleich zum Vorjahr endlich im grünen Bereich. Sie stiegen um 8 Prozent. Ein großer Teil wurde nicht für Expansionsvorhaben, sondern die Aufrechterhaltung der Produktion ausgegeben. Die Bergbaugesellschaften erschließen die neuen Wachstumsmöglichkeiten, die sich durch die technischen Innovationen ergeben. An erster Stelle ist hierbei die Herstellung von Elektrofahrzeugen zu nennen, die der Nachfrage nach Lithium, Kobalt, Kupfer und Aluminium Auftrieb verleihen dürfte. Bergbaugesellschaften, die über Lithium und Kobalt-Vorkommen verfügen, sind gut positioniert, um von der zunehmenden Verwendung dieser Metalle in Batteriekathoden zu profitieren.

Prognose: Angebotsdefizit dauert an

Den Prognosen zufolge dürfte sich das Angebotsdefizit bei einer Vielzahl von Metallen im Jahr 2018 fortsetzen, da deren Nachfrage das Angebot übersteigt. Die global rückläufigen Lagerbestände insbesondere bei Zink, Kupfer, Aluminium, Platin, Palladium und Zinn wirken sich nach wie vor stützend auf die Preiserholung aus. Fallende Erzgehalte und schrumpfende Vorkommen zwingen die Minengesellschaften allerdings, zusätzliche Explorationsprojekte durchzuführen, um die Produktion wenigstens auf dem aktuellen Stand zu halten.

Bergbauer nicht günstig

Aufgrund des schwierigen Preisumfelds zwischen 2011 und 2016 unterwarf sich der Bergbausektor einer strikteren Kapitaldisziplin, um seine Bilanzen zu festigen. Ab Mitte 2016 stiegen die Bewertungen des Sektors wieder im Gleichschritt mit der zunehmenden Rentabilität. Bergbauaktien werden, verglichen mit dem langfristigen durchschnittlichen KGV von 10, derzeit mit einem KGV von 17 gehandelt, was von einem höheren Gewinnwachstum gerechtfertigt wird (Quelle: Bloomberg. Stand: 30. Januar 2018). Da die Wertberichtigungen deutlich verringert wurden, entspricht das aktuelle KBV von 2 inzwischen dem langfristigen Durchschnitt von 1,7. Die Erholung der Rohstoffpreise, der konzentrierte Schuldenabbau und die steigende Liquidität haben den Druck der Ratingagenturen verringert, und der Rating-Ausblick der Basis- und Edelmetallproduzenten hat eine positive Kehrtwende vollzogen.

Gute Argumente für eine Allokation in Schwellenländeranleihen

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Marcelo Assalin, Head of Emerging Market Debt bei NN Investment Partners: 

Die Aussichten für das Weltwirtschaftswachstum sind robust. Der gleichzeitige Aufschwung in den entwickelten Märkten und den Schwellenländern dürfte andauern und den Welthandel ankurbeln. Das Wirtschaftswachstum der Schwellenländer wird nach unseren Erwartungen von 4,5 Prozent im Jahr 2017 auf 4,8 Prozent im Jahr 2018 steigen. Wenn sich der Zustand der Weltwirtschaft weiter verbessert, könnte das Wachstum in den Schwellenländern sogar noch höher ausfallen. Die chinesische Regierung wird in den nächsten Jahren höchstwahrscheinlich auf die Qualität und nicht auf die Geschwindigkeit des Wachstums setzen, die entsprechenden Strukturreformen nehmen zu. So dürfte China in den kommenden Jahren eine Wachstumsrate von 6 bis 6,5 Prozent erzielen.

Die Außenhandelsbilanzen vieler Schwellenländer haben sich in den vergangenen Jahren deutlich verbessert, die Haushaltsdefizite sind drastisch geschrumpft. Der Verschuldungsgrad ist seit dem Höhepunkt im Jahr 2015 zurück-gegangen, ein weiteres Anzeichen für die Verbesserung der Fundamentaldaten. Zugleich bleibt die Inflation historisch gesehen niedrig, trotz einer leichten Beschleunigung in den zurückliegenden Monaten, die das stärkere Wachstum widerspiegelt. Die Realzinsen sind in den Schwellenländern immer noch hoch, was Anlegern einerseits höhere Risikoprämien bietet und den lokalen Zentralbanken andererseits einen Puffer verschafft, falls sie die Zinsen anheben müssen. Schwellenländerwährungen haben etwas an Boden gutgemacht, insbesondere gegenüber dem US-Dollar, sind aber immer noch um etwa 15 Prozent unterbewertet.

Zwar sehen wir auch potenzielle Risiken, sie dürften den positiven Ausblick allerdings nicht trüben. Die Normalisierung der Geldpolitik, vor allem in den USA, wird die Anleiherenditen etwas unter Aufwärtsdruck setzen. Für sich allein genommen dürfte dies das positive Bild für Schwellenländeranleihen nicht beeinträchtigen, aber in Kombination mit einem überraschenden Inflationsanstieg, der zu einem härteren Kurs der US-Notenbank führen würde, könnte das erhöhte Marktschwankungen zur Folge haben. Auch der US-Protektionismus, den viele vor einem Jahr befürchteten, der aber bisher nicht eingetreten ist, stellt nach wie vor ein Risiko dar. Allerdings dürfte davon 2018 noch keine große Gefahr ausgehen, zumal nun die US-Steuerreform bewilligt wurde. Die Protektionismusgefahr sollte aber nicht ignoriert werden, da die USA gegenüber Ländern, die im Vergleich zu den USA große Handels-überschüsse haben, wie China, Südkorea, Japan und Mexiko, immer noch eine härtere Gangart einschlagen könnten. Letztlich dürfte jedoch Pragmatismus die Oberhand gewinnen, da protektionistischen Maßnahmen der USA auf Gegenmaßnahmen der anderer Seite stoßen würden, was Auswirkungen auf die US-Wirtschaft haben würde.

Die Ölpreise sollten alles in allem relativ stabil bleiben. Zwar könnten sie durch zunehmende geopolitische Spannungen in die Höhe getrieben werden – und aktuell werden sie bereits vom Abkommen zwischen der OPEC und anderen Ölproduzenten über eine Förderkürzung und von einer stärkeren Nachfrage infolge des höheren Wirtschaftswachstums unterstützt. Andererseits werden höhere Ölpreise die US-Schieferölproduzenten anregen, ihre Produktion zu erhöhen, was das Aufwärtspotenzial für die Ölpreise wiederum begrenzt.

Die Nachfrage nach Schwellenländeranleihen ist hoch und wird vermutlich andauern. Ein wichtiger Treiber ist die Differenz des Wirtschaftswachstums zwischen den entwickelten Märkten und den Schwellenländern. Diese Differenz hat im Jahr 2016 bei etwa 2 Prozent ihren niedrigsten Stand erreicht. Seither ist sie gestiegen, und wir erwarten in den kommenden Jahren eine weiter zunehmende Differenz. Dabei ist die Korrelation zwischen den Portfoliozuflüssen in Schwellenländeranleihen und diesem Wachstumsunterschied aus historischer Sicht hoch.

Wirtschaftswachstum: Entwickelte Märkte und Schwellenländer im Vergleich

Quelle: Weltwirtschaftsausblick des Internationalen Währungsfonds (Oktober 2017)

Schwellenländeranleihen werden 2018 vermutlich attraktive Gesamtrenditen erzielen. Unser konstruktiver Ausblick basiert großenteils auf den besseren Fundamentaldaten und der Attraktivität der Anlageklasse im Vergleich zu anderen Anleihemärkten. Das breit angelegte globale Wachstum und Chinas Fokus auf Reformen erzeugen für Schwellenländeranlagen ein dynamisches Umfeld und politisch bedingte Schwankungen werden erfahrenen aktiven Managern gute Anlagemöglichkeiten eröffnen.

Nachhaltigkeitsexperte sieht Wassersektor als attraktiven Wachstumsmarkt

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„Seit über zehn Jahren existiert der Swisscanto (LU) Equity Fund Global Water Invest und war aus Performance-Sicht der erfolgreichste Nachhaltigkeitsfonds unseres Hauses.

Der Brutto-Wertzuwachs der thesaurierenden Tranche beträgt 85,37 Prozent über das vergangene Jahrzehnt (Stichtag 31.12.2017). Und die Aussichten für das Investmentthema Wasser respektive für unseren Wasserfonds bleiben positiv. Das Fondsmanagement-Team um Gerhard Wagner, Manager seit der ersten Stunde, erwartet künftig zusätzliche Nachfrage nach Wassertechnologieprodukten – getrieben sowohl durch die globale Wirtschaftserholung als auch von zusätzlichen Impulsen durch ein allfälliges Infrastrukturprogramm in den USA.

Die kurz vor Jahresende verabschiedete US-Steuerreform sollte sich ebenfalls positiv auf das Investitionsklima in den USA auswirken. Kurzfristig werden die amerikanischen Firmen, welche historisch eine hohe Steuerquote hatten, von dieser Senkung überdurchschnittlich profitieren. Langfristig bleibt abzuwarten, welche Firmen eine genügend starke Marktposition haben, die es ihnen erlaubt, diese Steuererleichterung nicht an ihre Kunden weitergeben zu müssen.

Die Wirtschaftserholung in den Schwellenländern wird die Investitionen in Wasserinfrastruktur zusätzlich ankurbeln. Bei den Wasserversorgern ist der Ausblick kurzfristig durch das steigende Zinsniveau getrübt und löst generell Druck auf die Bewertung von defensiven Dividendenaktien aus.

Insgesamt erachten wir den Wassersektor weiterhin als einen attraktiven Wachstumsmarkt, welcher sich auch in einem makroökonomisch schwierigeren Umfeld gut behaupten wird.

Der Sektor hat einen großen Vorteil: Es gibt für Wasser kein Substitut, und es sind keine ‚disruptive technologies‘ in Sicht, welche die Wasserindustrie grundlegend verändern werden. Und das World Economic Forum hat den drohenden Wassermangel als eines der größten zehn globalen Risiken für die Menschheit bezeichnet. Lösungen werden entsprechend von Regierungen und Gesellschaft vorangetrieben.

Vor diesem Hintergrund sind Unternehmen, die einen Beitrag leisten, den Wasserverbrauch vom Wirtschaftswachstum zu entkoppeln, sehr gut positioniert. Es kann erwartet werden, dass solche Unternehmen durch politische beziehungsweise regulatorische Rahmenbedingungen zusätzliche Unterstützung erhalten werden. Aufgrund der Nachfrage von Investoren und Vertriebspartnern wurde vergangenes Jahr auch eine ausschüttende Tranche lanciert (ISIN LU1663824750) und aktuell ein Fondsvermögen von über 166 Millionen Euro erreicht.“

Markus Güntner, Nachhaltigkeitsexperte, Swisscanto Asset Management International S.A.

Trumps Wirtschaftsmodell – ein Nullsummenspiel

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Der teilweise Stillstand der US-Verwaltung – der sogenannte „Shutdown“ – war in der Geschichte des Landes eine Premiere: Erstmals ist dieser Zustand eingetreten, obwohl ein und dieselbe Partei sowohl den Präsidenten stellt als auch die Mehrheit im Kongress hält. Während der Präsidentschaft von Barack Obama im Jahr 2013 war das etwas anders, weil die Demokraten damals nicht die Mehrheit im Kongress hatten. Und schaut man noch weiter zurück, dann hatte Präsident Jimmy Carter zwar bereits Ende der 1970er Jahre Probleme, seinen Staatshaushalt zu finanzieren – und zwar trotz der Mehrheit seiner Demokraten – allerdings kam es seinerzeit nicht zu einem Shutdown.

Dass es Präsident Trump und dem Kongress nicht gelungen ist, sich auf eine gemeinsame Lösung zu verständigen, ist für das erste Jahr der republikanischen Regierung kennzeichnend. Die Machtverhältnisse zwischen den beiden Institutionen sorgen für ein unglaubliches Maß an Ineffizienz. Aktueller Streitpunkt ist das „Deferred Action for Childhood Arrivals“-Programm für illegale Einwanderer, die bereits als Minderjährige in die USA gekommen sind. Es zeigt sich, dass Trump zwar ein Gesetz befürwortet, das diesen Menschen letztlich den Verbleib in den USA ermöglicht, aber die Republikaner sind mit einem Gesetz, das teilweise auch von den Demokraten gebilligt wird, nicht glücklich. Dabei handelt es sich um Machtkämpfe und nicht um eine konstruktive politische Zusammenarbeit zwischen Präsident und Kongress.

Diese zerrüttete Situation ließ sich bereits während der Versuche, „Obamacare“ abzuschaffen, beobachten, denn bereits damals lehnte der Kongress Trumps Vorschläge ab. Wegen der Abstimmung über das Gesetz zur Steuerreform ist kaum Notiz davon genommen worden, dass die Aufnahmebedingungen für „Obamacare“ verschärft worden sind. Dadurch haben 13 Millionen Amerikaner nun endgültig keinen Zugang mehr zum Gesundheitssystem. Zwar existiert das Gesundheitsprogramm des ehemaligen Präsidenten nach wie vor – aber mit nunmehr strengeren Zugangsbestimmungen. Darunter leiden vor allem die ärmsten Bevölkerungsschichten. Abgesehen von diesem teilweisen und vorübergehenden Shutdown möchte ich nachfolgend gerne einige allgemeinere Anmerkungen zum ersten Jahr der Trump-Administration machen.

Da wären zunächst die radikalen Veränderungen in der Kommunikation. US-Wirtschafts- und – Gesellschaftsexperten verfolgen die Tweets aus dem Weißen Haus ebenso wie viele andere mittlerweile mit großer Aufmerksamkeit. Schließlich könnten diese Kurznachrichten ja Informationen über neue wirtschaftspolitische Strategien, die US-Diplomatie sowie eine Reihe anderer Themen enthalten.

Die zweite große Veränderung betrifft die neue, weniger auf Kooperation bedachte Auslandspolitik, die in Washington betrieben wird. Das betrifft auch verbündete bzw. befreundete Staaten wie Mexiko, Japan, Großbritannien und sogar Deutschland. Dadurch werden die internationalen Beziehungen erschwert, da mit Amerika nicht nur die tragende Säule weggefallen ist, um die sich andere Länder bisher scharen konnten, sondern weil die USA sogar nicht einmal mehr versuchen, mit ihren gewohnten Partnern gemeinsame Sache zu machen. Daraus ergibt sich in der westlichen Welt ein bisher noch recht unklares, neues Gleichgewicht. Für Europa kann dies eine Chance sein, eine neue Rolle für sich zu finden und diese zu besetzen – aber nun ist es an den Europäern, diese Chance auch zu ergreifen. Darüber hinaus hat die Strategie der Trump-Administration zwar verhaltene, aber durchaus konkrete Spannungen im Verhältnis zu China zur Folge. Dieser Argwohn spiegelt sich auch in einem Bericht vom letzten Freitag wider, in dem Zweifel geäußert wurden, ob die Aufnahme Chinas in die Welthandelsorganisation (WTO) im Dezember 2001 wirklich klug war. Diese Spannungen konterte China, indem man den Kauf von US-Staatsanleihen in den nächsten Monaten drosseln möchte. In der Folge wertete der US-Dollar kürzlich ab, während die Renditen 10-jähriger US-Anleihen nach oben kletterten. Die Beziehungen zwischen China und den USA werden im Jahr 2018 im Zentrum der Aufmerksamkeit stehen, weil sie den Trend beim Weltwirtschaftswachstum gefährden und den derzeit robusten Welthandel belasten könnten. Das wäre eine Katastrophe. Trumps Wirtschaftsmodell ist ein Nullsummenspiel: die USA profitieren auf Kosten anderer Länder. Diese Entwicklung muss umgekehrt werden. Es ist genau diese Strategie, die Donald Trump unter Druck setzt, Arbeitsplätze aus dem produzierenden Gewerbe wieder in die USA zurückzuholen.

Und es ist auch eben dieser Ansatz, der die Argumente für die jüngste Steuerreform liefert: Die Steuern, die Firmen wie Apple dann in den USA zahlen, werden anderen Staaten fehlen. Dadurch werden andere Volkswirtschaften geschwächt werden, und zwar insbesondere in Europa. Schließlich gibt es für diese Großkonzerne keinen Ersatz, so dass letztlich alle europäischen Bürger die Folgen zu spüren bekommen werden.

In der US-Politik herrscht ein gewisses Durcheinander. Zwar mehren sich einerseits die Stimmen, die mehr nationale Identität etwa bei der Einwanderungspolitik («Dreamern») und Moral etwa seitens der Abtreibungsgegner fordern. Andererseits hat man offenbar keine moralischen Bedenken, wenn Besserverdiener gegenüber Geringverdienern bevorzugt werden. Es gibt also keinen Grund zu der Annahme, dass sich im Jahr 2018 an diesem ungewöhnlichen Modus Operandi etwas ändern wird. Allerdings sollten wir im Zusammenhang mit den Beziehungen der USA zum Rest der Welt auf weitere Überraschungen gefasst sein.

Der andere Aspekt, auf den ich eingehen möchte, sind die hohen Ölpreise, die derzeit bei 70 US-Dollar pro Barrel liegen. Die nachfolgende Grafik zeigt, dass die Preise momentan wesentlich höher sind als im entsprechenden Vorjahreszeitraum. Man erkennt außerdem, dass sie auch systemisch betrachtet höher wären als im Jahr 2017, falls sie auf diesem Niveau verharren würden. Dadurch würde die Inflation nämlich nach oben getrieben werden. Außerdem wird der Anteil der Energiekomponente am Inflationskorb im Frühjahr von derzeit 0,3% vermutlich auf rund 0,4% bis 0,6% ansteigen.

Beflügelt werden die Ölpreise hauptsächlich durch die robuste Nachfrage. Als das Angebot in den Jahren 2015 und 2016 hoch war, gerieten die Preise unter einen Abwärtsdruck, da die Nachfrage seinerzeit nicht besonders hoch war. Die Lagerbestände wuchsen, und ein entsprechendes Abkommen zwischen Saudi-Arabien und anderen Ölförderstaaten zeigte keine Wirkung. In einer solchen Phase, die durch niedrige Einnahmen geprägt ist, versucht jeder Produzent, noch ein bisschen mehr zu produzieren, um auf diese Weise seine Einnahmen zu steigern. Dadurch aber werden die Preise im Zaum gehalten.

Steigt die Nachfrage jedoch an, verbessern sich auch die Ertragserwartungen. Deshalb ist die Versuchung, zu „tricksen“ oder die Fördermenge zu erhöhen, entsprechend geringer. Dies gilt auch für die Ölschiefer-Förderung in den USA, die bei attraktiven Preisen nicht besonders stark ansteigt. Dadurch jedoch bleiben die Preise hoch, während die Lagerbestände abgebaut werden, um die Nachfrage zu decken.

In der aktuell regeren Nachfrage spiegeln sich auch die wieder besseren Konjunkturaussichten wider, so dass die Nachfrage wohl noch eine ganze Weile hoch bleiben dürfte. Aus diesem Grund gilt es, ein neues Gleichgewicht zu finden, da ein Preisniveau von 50 US-Dollar pro Barrel inzwischen nicht mehr realistisch erscheint. Sagen wir also: 70 US-Dollar.