La Financière de l’Echiquier ernennt Direktorin für Kommunikation und Marketing

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Christophe Mianné, Generaldirektor von LFDE, sagt hierzu: „Die Einstellung von Saphia ist Teil des Plans zur
Entwicklung von La Financière de l’Echiquier und ihrer neuen Ziele auf europäischer Ebene. Ich freue
mich sehr, dass sie zu uns gekommen ist. Ihre internationale Erfahrung wird beim Erreichen unserer Ziele äußerst hilfreich sein.“

Didier Le Menestrel, Verwaltungsratsvorsitzender von LFDE, fügt hinzu: Wir sind begeistert, Saphia in unser Team aufzunehmen, da wir dabei sind, unser Produktangebot auszuweiten und unsere internationale Präsenz zu stärken. Ihr Know-how wird unsere vorhandenen Kompetenzen erweitern
und ein Pluspunkt für unsere Marke sein.“

Über Saphia Gaouaoui

Saphia Gaouaoui
war seit Juni 2017 Direktorin für Pressebeziehungen und mitverantwortlich für die externe Kommunikation bei Société Générale. Hier war sie insbesondere für die Definition der Strategie der Pressebeziehungen und die Strategie
Brand Content zuständig. Sie begann ihre berufliche Laufbahn
2004
als Beauftragte für Finanzmarktkommunikation. Nachdem
sie als Fachjournalistin für Vermögens-
verwaltung bei Option Finance tätig war, übernahm sie die Verantwortung für die Pressebeziehungen
der
Banque de Financement et
d’Investissement und anschließend des Bereichs Privatbank und
Vermögensverwaltung der Société Générale. Saphia hat einen
Master II in Finanzwesen der Universität
Paris I Panthéon Sorbonne und einen Bachelor im Bereich angewandte
Wirtschaftswissenschaft und
Finanzmärkte der Universität Paris
IX Dauphine.

China: Anleihemarkt mit Aufwärtspotenzial

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Der
wirtschaftliche Aufstieg Chinas ist unbestritten – noch vor wenigen Jahrzehnten
galt es als Entwicklungsland. Heute ist das Reich der Mitte die zweitgrößte
Volkswirtschaft der Welt hinter den USA. Im Vergleich zu seiner ökonomischen
Bedeutung war Chinas Einfluss auf den globalen Finanzmarkt jedoch durch seine
streng kontrollierte Kapitalbilanz begrenzt. „Obwohl die inländischen Aktien-
und Anleihemärkte zu einer beträchtlichen Größe wuchsen, blieben sie von der
internationalen Finanzwelt nahezu isoliert. In globalen Benchmarks oder einem
typischen, internationalen Anlegerportfolio waren sie kaum vertreten. Durch die
liberaler werdende Finanzpolitik des Landes verfügt der Markt über enormes
Aufwärtspotenzial“, sagt Aidan Yao, Senior Economist bei AXA IM, Hongkong.

Trotz
der mangelnden Beteiligung ausländischer Investoren sei der Binnenmarkt schnell
gewachsen. Während das ausstehende Volumen für Anleihen Anfang der 90er-Jahre
bei knapp 110 Milliarden Renminbi (RMB) lag, betrug es Ende 2017 bereits 74,4
Billionen RMB.1 Dies entspreche im Schnitt einer jährlichen
Zuwachsrate von fast 40 Prozent in den vergangenen 27 Jahren. „Bis Ende der
2000er-Jahre dominierten Staatsanleihen den Markt. Nach der globalen
Finanzkrise legten Unternehmensanleihen stark zu. Heute ist China mit einem
Volumen von zwölf Billionen US-Dollar der drittgrößte Anleihemarkt der Welt“,
so der Experte.

Ausländische
Investoren gewinnen an Bedeutung

Aus
der wirtschaftlichen Neuausrichtung auf konsum- und dienstleistungsorientiertes
Wachstum dürften künftig kapitalschwache Unternehmen hervorgehen, die sich
stärker auf marktbasierte Finanzierungen stützen. „Diese Verschiebungen bei
Angebot und Nachfrage schaffen einen fruchtbaren Boden für den sich
ausbreitenden Anleihemarkt. Wir erwarten, dass der chinesische Anleihemarkt bis
zum Jahr 2020 15,8 Billionen US-Dollar erreichen wird2“, schätzt
Yao. China würde damit Japan als zweitgrößten Anleihemarkt der Welt überholen.

Der
Anleiheexperte geht davon aus, dass ausländische Investoren in Zukunft eine
immer aktivere Rolle im Hinblick auf Chinas Finanzmarkt-Transformation spielen.
Bei festverzinslichen Wertpapieren hätten die chinesischen Behörden bereits
mehrere Kanäle geöffnet, um die Märkte auf Chinas Festland („Onshore-Märkte“)
mit Kapital aus Hong Kong („Offshore-Kapital“) zu überbrücken. Die vollständige
Öffnung eines solchen gigantischen Marktes brauche allerdings Zeit. Momentan
werden nur 1,6 Prozent der ausstehenden RMB-Anleihen von Ausländern gehalten.3
Investoren aus dem privaten Sektor wie Pensionskassen, Versicherungen und
Vermögensverwalter seien nach wie vor deutlich unterrepräsentiert. Um Interesse
zu wecken, kündigte Präsident Xi Jinping zu Jahresanfang Maßnahmen an, die
Chinas Kapitalmärkte weiter öffnen sollten. Werden diese umgesetzt, spielen sie
bei der beschleunigten Integration des Anleihemarktes eine wichtige Rolle.

Indexaufnahme
von China Bonds 

Ein
Indikator für die steigende internationale Bedeutung des chinesischen Marktes
sei die Aufnahme von China Bonds in globale Benchmarks. In den vergangenen drei
Jahren hätten eine Reihe etablierter Indexbetreiber, darunter IWF, MSCI und
Bloomberg-Barclays die Aufnahme chinesischer Assets in ihre Indizes
angekündigt. Darüber hinaus beschloss der IWF Ende 2015, den Renminbi in den
Korb der internationalen Reservewährungen aufzunehmen – Experten betrachten
dies als “Adelung“ der chinesischen Währung. Weiterhin könnten die Zuflüsse aus
dem privaten Sektor den chinesischen Rentenmarkt beflügeln. Im März dieses
Jahres habe der BBGAI – ein bedeutender globaler Rentenindex mit einem
geschätzten Verwaltungsvermögen (AUM) von 2,5 Billionen US-Dollar –
beschlossen, Chinas Staatsanleihen in seine Benchmark aufzunehmen. Andere
Indexanbieter wie Citigroup WGBI und JP Morgans GBI-EM würden folgen. „Alles in
allem schätzen wir, dass diese Indexaufnahmen in den kommenden fünf Jahren 400
Milliarden US-Dollar an passiv gemanagten Kapitalzuflüssen bringen können4“,
sagt Aidan Yao. 

Der China Short Duration Bond Fund von
AXA IM bietet Anlegern Zugang zum chinesischen Anleihemarkt. Das
Fondsmanagement verfolgt einen Bottom-Up-Ansatz, um Anleihen mit einem
durchschnittlichen Rating von BBB+ zu identifizieren. Der Fonds strebt an, die
Duration auf weniger als drei Jahre zu begrenzen. Dies soll die Volatilität mindern,
die durch Veränderungen des Marktzinsniveaus entstehen kann. 

1) Entspricht den Daten des PBoC.
2) Yao A, Shen S, Fung HY „China Bond Market: Dawn of a new era” AXA
Investment Managers, Stand Juni 2017.
3) CEIC, HSBC and AXA IM Calculations, Stand April 2018.
4) Bloomberg, Citigroup, JP Morgan and AXA IM Calculations, Stand April
2018.

Oddo-BHF: Milliardeninvestitionen nach ESG-Kriterien

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Unser Engagement für die Integration von ESG-Faktoren steht in vollem Einklang mit der überzeugungsbasierten, langfristig ausgerichteten Investmentphilosophie von ODDO BHF AM. Mit der Einbeziehung der Kriterien, die für Anleger von größter Bedeutung und Relevanz sind, ist unser Ansatz in erster Linie darauf ausgerichtet, die Portfoliokonstruktion zu beeinflussen.

Um den langfristigen Herausforderungen einer nachhaltigen Entwicklung gerecht zu werden, gleichzeitig aber unseren Kunden entsprechende Anlageergebnisse bieten zu können, bedarf es eines wohldurchdachten Ansatzes zur ESG-Integration. In unserem Hause gründet er sich auf zwei Säulen:

  • Ein absoluter „Best-in-Universe“-Ansatz
  • Hinwirken auf Fortschritte durch Anstoßen eines Dialoges mit Unternehmen

Aktuell findet unser ESG-Ansatz auf Aktienstrategien Anwendung und wird in Kürze auch in Kreditportfolios berücksichtigt.

UNSER ESG-ANSATZ

ESG-Analyse und Portfoliokonstruktion

Mithilfe eines „Best-in-Universe“-Ansatzes, bei dem jedes Unternehmen in Bezug auf das gesamte Universum eingeordnet wird, vermittelt unsere Analysemethodik größtmögliche Einblicke in die Risiken und Chancen sowie die langfristige Perspektive eines Unternehmens.

Unsere Methodik basiert auf einem intern entwickelten Modell, das 42 Kriterien beleuchtet. Unser vorrangiger Blick gilt dabei den jeweils maßgeblichsten Kriterien1 in jedem der drei betrachteten Themenblöcke, d.h. Umwelt (Risiken und/oder Umweltchancen von Produkten und Dienstleistungen), Soziales (Humankapital, Qualität des Führungsteams) und Governance (Unternehmenssteuerung).

Als Quelle für unsere ESG-Analyse dienen uns externe Datenlieferanten (Sustainalytics, Bloomberg, Factset), speziell wegen ihrer ESG-Expertise ausgewählte Broker und regelmäßige Gespräche mit Emittenten. All diese Informationen fließen in eingehende interne Analysen ein, die von unseren Teams erstellt werden.

Aufbau unseres ESG-Analysemodells und Beispiele für die betrachteten Kriterien

Aufbau unseres ESG-Analysemodells und Beispiele für die betrachteten Kriterien
Aufbau unseres ESG-Analysemodells und Beispiele für die betrachteten Kriterien

Für jedes analysierte Unternehmen wird jeweils ein Score (aus einer maximalen Punktzahl von 100) ermittelt. Im Anschluss wird das Investmentuniversum auf Basis einer ESG-Ratingskala von 1 (schlechtester Wert) bis 5 (Bestnote) eingeteilt.

Unser Analysemodell berücksichtigt kritische Punkte (Industrieunfälle, Umweltverschmutzung, Korruptionsverdacht, wettbewerbsschädigende Praktiken, Produktsicherheit, Probleme in der Versorgungskette usw.). Hier dient uns insbe-sondere Sustainalytics als Quelle. Dieser Faktor hat daher direkten Einfluss auf den finalen ESG-Score eines Unternehmens.

Auch das „Erfüllungsrisiko“ im Hinblick auf die langfristige Strategie eines Unternehmens findet in unsere ESG-Analyse Eingang und beeinflusst die Portfoliokonstruktion (Bewertung, Gewich-tung, Kauf- und Verkaufsdisziplin). 

Dialog mit Unternehmen

In Bezug auf die zentralsten ESG-Themen suchen wir den Dialog mit den in unseren Portfolios vertretenen Unternehmen, die den niedrigsten Score aufweisen. Wir setzen dabei weniger auf Ausschluss2, sondern wollen eher den Anstoß zu Veränderungen geben.

Die Entscheidung zum Eintritt in einen Dialog wird im ESG-Ausschuss gefällt. Das Gremium tritt vierteljährlich zusammen und deckt unsere gesamte Anlageexpertise ab (Aktien, z.B. Titel hoher und mittlerer Kapitalisierung, und Unternehmensanleihen).

Als erfolgreich gilt ein Engagement, wenn der Dialog mit einem Emittenten im Zeitverlauf zu einer größeren Transparenz in ESG-Fragen und/oder Verbesserung der ESG-Praktiken führt. Zeigt unser Engagement keine Ergebnisse (kein oder nicht zufriedenstellender Dialog), entscheiden sich die Fondsmanagement-Teams gegebenenfalls für einen Ausstieg aus der Anlage.

Den vollständigen Bericht zur Nachhaltigkeitsstrategie von ODDO BHF AM finden Sie hier.

Schwellenländer-Kontraste

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Vietnams Erfolgsgeschichte basiert auf Privatisierungen, einem besseren Schutz geistigen Eigentums und klaren politischen Entscheidungen in Bezug auf eine schnelle Entwicklung des Exportsektors. In Indonesien geschieht fast das Gegenteil: Die Regierung wird zunehmend populistisch und unterstützt die heimischen Verbraucher auf Kosten der Wettbewerbsfähigkeit der Unternehmen. Die großen Exportunternehmen bleiben fern oder verlassen das Land, um sich in anderen asiatischen Staaten niederzulassen, vorzugsweise in Vietnam.

Derzeit gibt es in den Schwellenländern fast keinen größeren Kontrast als den zwischen Vietnam und Indonesien. Das betrifft hauptsächlich klare, strategische politische Entscheidungen und ihre effektive Umsetzung. Vietnam weist hier beeindruckende Ergebnisse vor. Natürlich spielt das politische System eine große Rolle: Entscheidungen können leichter getroffen und Reformen einfacher umgesetzt werden, wenn die Politiker keine Rücksicht auf Wiederwahlen oder unwillige Lokalregierungen nehmen müssen. Trotz allem ist Vietnams Exporterfolg in den vergangenen Jahrzehnten außergewöhnlich. In den zurückliegenden 20 Jahren sind die vietnamesischen Exporte fünf Mal schneller gewachsen als das Durchschnittswachstum in den Schwellenländern und doppelt so schnell wie das Exportwachstum in China – dem Land also, das als Exportweltmeister bekannt ist. Insbesondere in letzter Zeit lässt Vietnam den Wettbewerb hinter sich.

Die starken ausländischen Kapitalzuflüsse – alleine die Direktinvestitionen betragen rund 20 Milliarden US-Dollar jährlich – halten die Währung stabil und machen es den Währungshütern relativ leicht, die Inflation und die Zinsen niedrig zu halten. Der daraus resultierende Konsumboom ist derzeit einer der stärksten im gesamten Schwellenländeruniversum.

Und Indonesien? Die Inflation war hier in den vergangenen Jahren ebenfalls niedrig, und auch hier spielen ausländische Kapitalzuflüsse eine entscheidende Rolle. Der große Unterschied zu Vietnam ist jedoch, dass Direktinvestitionen fast nie in den Industriesektor fließen und der Zinsunterschied zwischen Indonesien und den USA viele spekulative Gelder angezogen hat. Jetzt, wo die Regierung in Jakarta einen deutlich populistischeren Kurs eingeschlagen hat, sind diese spekulativen Investitionen unter Druck geraten und es wird zunehmend schwierig, die Rupiah stabil zu halten. Dies wird voraussichtlich zu einer höheren Inflation führen, was die Regierung wiederum dazu veranlassen könnte, den heimischen Konsumenten mit noch umfangreicheren Preisinterventionen unter die Arme zu greifen. Insgesamt wird sich das Investitionsklima vermutlich nicht verbessern. Aber genau das ist der Schlüssel zu ertragreichen ausländischen Direktinvestitionen, erfolgreichen Exporten und stabilem Wirtschaftswachstum. In den 1990er Jahren lag der Tiger Indonesien meilenweit vor dem verarmten Vietnam. Heute hat sich Vietnam zum Vorbild für das stagnierende und zunehmend abgeschlagene Indonesien entwickelt.

Technologie ist nicht gleich Technologie

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Der technologische Fortschritt und die demografische Entwicklung nehmen nicht nur Einfluss auf unser Leben – sondern auch auf Unternehmen, die ihre Geschäftsmodelle entsprechend neu ausrichten. Die Herausforderung für Asset Manager besteht darin, auf das veränderte Unternehmensumfeld reagieren zu können: „Vor allem bei der Aktienauswahl ist es wichtig, die Spreu vom Weizen zu trennen, um langfristig positive Erträge erzielen“, sagt Stéphane Lago, Produktspezialist bei AXA Investment Managers (AXA IM).

Über den kurzfristigen Hype hinausdenken

Gerade wenn es um die Bewertung des kommerziellen Potenzials neuer oder sich entwickelnder Technologien wie Augmented Reality oder Blockchain geht, können Investoren Lago zufolge einige Grundsätze beachten: „Die Krux ist es, über den kurzfristigen Hype hinauszublicken. In erster Linie lässt sich davon ausgehen, dass es für neue Technologien im Schnitt länger dauert, Gewinne zu erzielen, als es generell erwartet wird“, sagt Lago. Der Gartner Hype-Zyklus1 zeige beispielsweise auf, wie Technologien oder Innovationen einen Zyklus beginnend bei der Entwicklung, über Erwartungen und Desillusionierung bis hin zur Produktivität innerhalb des Unternehmens durchlaufen. Dieser Zyklus benötige unterschiedliche zeitliche Rahmen, die meist länger ausfallen als erwartet.

„Dementsprechend benötigen Unternehmen auch mehr Zeit, bis sie ihr Geschäftsmodell monetarisieren“, erläutert Lago. So meldete Twitter im Februar 2018 seinen ersten Quartalsgewinn seit der Gründung vor zwölf Jahren, da die Werbetreibenden die Plattform erst allmählich neben etablierten Playern wie Facebook und Google wahrnähmen.

Entfaltung des kommerziellen Potenzials 

Ein weiteres Kriterium, um die vielversprechendsten Unternehmen ausfindig zu machen, sei das Potenzial von Innovationen und Technologien, sobald sie kommerziell nutzbar würden. „Ein gutes Beispiel dafür sind Collaborative Robots, die in Zusammenarbeit mit Menschen eingesetzt werden. Sie haben ihren Ursprung in der Automobilindustrie, werden aber mittlerweile in verschiedenen Branchen herangezogen, wie im Onlinehandel oder der Logistik“, so Lago weiter.
Ähnlich verhielt es sich mit dem 3D-Druck – auch hier sei das kommerzielle Potenzial noch nicht voll ausgeschöpft. „Er wird die Rationalisierung der Fertigungs-, Logistik- und Vertriebsindustrie in den nächsten Jahrzehnten erheblich verändern. Denn er bietet Unternehmen einzigartige Möglichkeiten, maßgeschneiderte und hochwertige Produkte wie Prototypen oder Triebwerkskomponenten herzustellen“, erklärt Lago.

Global Player bieten enormes Innovationspotenzial

Entgegen der allgemeinen Annahme werden Lago zufolge neue Technologien nicht notwendig von Small Caps, Hochschulforschungen oder Entwicklungslaboren erfunden. Eine gute Ausgangslage für neue Innovationen böten vor allem die weltweit größten Unternehmen – gerade im Bereich Robotics und Automatisierung. „Die selbstfahrenden Autos von Waymo, einer Tochtergesellschaft von Alphabet (Google), legten in den USA wöchentlich mehr als 25.000 autonome Meilen auf komplexen Straßen zurück. Die Flotte ist bisher mehr als vier Millionen Meilen gefahren und mit jeder Meile mehr gewinnt die Firma an Daten und dementsprechend an Erfahrung, um den Fahrprozess zunehmend zu verbessern. Wir gehen davon aus, dass Alphabet zu einem Haupttreiber für autonomes Fahren wird, der die traditionelle Automobilindustrie aufmischen wird“, so Lago. 

Aber auch im Bereich Small und Mid Caps gebe es vor allem in Japan eine Vielzahl interessanter Unternehmen, die als Zulieferer für die Robotik-Bestandteile agieren – und entsprechend für Investoren attraktiv sind. „Beispiele dafür sind Nabtesco und Renesas, die Teil der Wertschöpfungskette der industriellen Automatisierung sind“, so Lago.
Für die Aktienauswahl des AXA WF Framlington Robotech Fonds verfolgt das Management einen Multi-Cap-Ansatz. Der Fonds investiert über alle Unternehmensgrößen hinweg in globale Unternehmen mit hohem Wachstumspotenzial, die in verschiedenen Sektoren wie Industrie, Technologie, Fertigung, Gesundheit und Transport an Robotik- und Automatisierungslösungen arbeiten. „Wir glauben, dass dies der beste Weg ist, um die verschiedenen Trends langfristig zu erfassen“, erläutert Lago. 

Erfahren Sie mehr zum AXA WF Framlington Robotech Fonds auf unserer deutschen und unserer österreichischen Webseite. 

Emmanuel Macrons erster Jahrestag als Präsident

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Mit Blick auf Frankreichs Konjunkturindikatoren so folgten diese bisher den Trends der Eurozone und zeigten eine stabile Entwicklung, gefolgt von einem Abschwung. Jüngstes Beispiel hierfür ist das diesjährige Wachstum im ersten Quartal, das sich in Frankreich auf 0,3% (Eurozone auf 0,4%) verlangsamte, nachdem das Land eine Rate von 0,7%, in Einklang mit seinen europäischen Nachbarn, im 4. Quartal 2017 vorweisen konnte. Umfragen unter Wirtschaftsführern legen ähnliche Ergebnisse nahe.

Die Wirtschaftspolitik muss sich noch beweisen

Wie eingangs erläutert ist es noch verfrüht, die Auswirkungen der Wirtschaftspolitik der Regierung von den gesamtwirtschaftlichen Faktoren zu trennen; daher werden die Haushaltsergebnisse 2018 als nützliche Benchmark dienen. Das Haushaltsdefizit für das Jahr 2017 belief sich auf 2,6% und fiel damit zum ersten Mal seit 2007 unter die berüchtigte 3 Prozent-Marke, vor allem aufgrund des steigenden Wachstums zwischen 2016 und 2017 von 1,1% auf 2%. Für das Jahr 2018 wird wie im letzten Jahr ein Wachstum von 2% erwartet, so dass es Aufgabe der Regierungspolitik sein wird, den Staatshaushalt in diesem Jahr zu prägen; das Haushaltsdefizit wird hierbei einen guten Maßstab für die Bemühungen der politischen Entscheidungsträger abgeben.

Eines hat sich auf jeden Fall im Laufe des letzten Jahres verändert; nämlich die Art und Weise wie die internationale Gemeinschaft, sowohl Investoren als auch andere Experten über Frankreich und seinen Präsidenten spricht. Das Land erfreut sich wachsender Beliebtheit, was zum einen auf den Auftritt dieses Newcomers auf der weltpolitischen Bühne zurückzuführen ist, zum anderen auf sein aktives internationales Engagement, insbesondere seine Bemühungen Europa voranzubringen.

Globaler Kontext im Wandel

Während des ersten Amtsjahres des Präsidenten haben wir einige Reformen erlebt, aber es wäre verfrüht, ihre Wirksamkeit bereits jetzt zu bewerten. Jedoch können wir beurteilen, wie relevant sie vor dem Hintergrund einer sich ändernden weltwirtschaftlichen Dynamik sind: die Welt verändert sich rapide und Reformen müssen mit diesen Veränderungen Schritt halten, um wirklich effektiv zu sein. Es gab drei entscheidende Verschiebungen in der Weltwirtschaft, nämlich eine neue politische Ordnung, eine radikale geographische Verlagerung der Wirtschaftsleistung und der Beginn einer neuen technologischen Revolution; die Wirtschaftspolitik muss demnach auf Grundlage dieser drei Faktoren bewertet werden.

Neue politische Ordnung

Mit Donald Trumps Einzug ins Weiße Haus, dem Brexit-Referendum in Großbritannien und dem Vormarsch der Populisten in Mitteleuropa, und jüngst in Italien, haben wir bedeutende politische Umwälzungen gesehen. Dieser politische Wendepunkt ähnelt stark dem der frühen 1980er Jahre – mit dem Auftritt Reagans, Thatchers, Mitterrands und Kohls – der damals, in den schwierigen Jahren nach der ersten Ölkrise, rückläufigem Wachstum und erhöhter Arbeitslosigkeit, eine neue Ära einläutete. Zu der Zeit führte die neue politische Landschaft zu einer schnellen Deregulierung der Finanzmärkte und machte so die Bühne frei für die Globalisierung, die die letzten 30 Jahre geprägt hat.

Der zu beobachtende politische Wandel der letzten zwei Jahre ist teilweise das Ergebnis der Globalisierung, aber auch der Art und Weise, wie die Krise bewältigt wurde. Mit Blick auf die Globalisierung wurde die Einkommensentwicklung des Mittelstands in den entwickelten Märkten von der Einkommensdynamik in den Schwellenländern vorgegeben, insbesondere von China und Indien, wie in Branko Milanovics berühmten Elefanten-Chart dargestellt.

Unterdessen führte auch die Krise des Jahres 2008 zu geringerem Wirtschaftswachstum und nachlassender Einkommensdynamik für den Mittelstand in den meisten entwickelten Märkten. Diese Faktoren waren der Auslöser für die neuen politischen Entscheidungen der letzten Jahre. Diese Entscheidungen sind genau entgegengesetzt derer der frühen 1980er Jahre … diesmal erleben wir nicht die Anfänge der Globalisierung oder offenen Märkte, sondern eher eine Verlagerung, nach innen zu schauen, einhergehend mit einer rückgängigen weltweiten Koordination. Brexit ist der Inbegriff dieses Phänomens, und passend zu diesem Trend ist Trumps Ausblick auf die Weltwirtschaft.

Macron und das neue Gleichgewicht

Mit Macrons Wahlsieg unterzog sich Frankreich nicht dieser Art von politischem Wandel, aber während die Wirtschaft global ausgerichtet bleiben mag, haben sich die Regeln definitiv geändert und eben das ist die zugrundeliegende Botschaft der neuen politischen Ordnung. Die aktuelle Tendenz geht in Richtung abnehmender Kooperation, so dass jedes Land mehr Autarkie bei der Wachstumsförderung an den Tag legen muss und es sich nicht leisten kann, auf Impulse aus der restlichen Welt zu warten. Länder können nicht mehr darauf bauen, dass der Rest der Welt das Tempo hochfährt, um so die eigene Performance zu steigern.

Auf dieser neuen Weltbühne müssen Volkswirtschaften in der Lage sein, eigene Impulse zu setzen und erforderliche Mittel zu finden, um sich schnell an veränderte Rahmenbedingungen anzupassen.

Hierzu sind zwei Voraussetzungen notwendig: 

Zum einen benötigen Volkswirtschaften effektives und innovatives Produktivvermögen, um Produktivitätssteigerungen zu erzielen, und in dieser Hinsicht ist Emmanuel Macrons öffentlich erklärtes Ziel, private Investitionen durch öffentliche Ausgaben zu unterstützen, ein wichtiger Schritt. Hierbei entstehen Anforderungen an die Kapitalqualität: Investitionen in Frankreich sind hoch, aber es fehlt an Innovation, was die Produktion als Ganzes schwächt und nach unten zieht, so dass öffentliche Investitionen sowohl Verpflichtungen begründen, aber auch Anreize für wagemutige Innovationen schaffen.

Das öffentliche Investitionsprogramm, das vor ein paar Monaten von Jean Pisani Ferry dargelegt wurde, ist ein Schritt in die richtige Richtung, denn die Erfahrungen der Vergangenheit zeigen, dass öffentliche Investitionen, die auf Forschung und Produktion setzen, einen Erfolgszyklus für die Stützung der konjunkturellen Dynamik schaffen. Zum anderen ist ein flexibler Arbeitsmarkt erforderlich, um schnell auf Veränderungen im Konjunkturzyklus reagieren zu können und eine Rationalisierung und Vereinfachung der Mittelverteilung innerhalb Branchen über den gesamten Zyklus durchzuführen. Dies ist eine wichtige Voraussetzung für ein nachhaltiges, selbsttragendes Wirtschaftswachstum.

Frankreich hinkt jedoch in diesem Bereich hinterher. Im Falle eines Zyklus-Aufschwungs erholt sich der französische Arbeitsmarkt nur langsam. Der folgende Chart zeigt Frankreich im Vergleich zur Eurozone und ihrer Aufschwungphase im ersten Quartal 2013. Die Beschäftigung in der Eurozone stieg schnell an, jedoch nicht in Frankreich, vor allem nicht im privaten Sektor. Dies ist ein Hinweis darauf, dass die Arbeitsmarktdynamik nicht robust genug ist, das Wirtschaftswachstum anzutreiben und zu verstetigen. Schocks können im Falle eines Konjunkturrückgangs zwar absorbiert werden, bei einer Konjunkturerholung ist die Beschäftigungsdynamik jedoch unzureichend. Dies ist besonders beunruhigend vor dem Hintergrund, dass das Potenzialwachstum in den entwickelten Ländern derzeit schwächer ist als früher, daher ist es zwingend erforderlich, schnell einen Weg zu finden, dieses Wachstum anzukurbeln.

Diese Anpassungsfähigkeit ist nun in der Arbeitsmarktregulierung sowie in Regierungserlassen Frankreichs verankert und sollte zu einer höheren Flexibilität bei Veränderungen von wirtschaftlichen Rahmenbedingungen führen. Jedoch muss die verbesserte Reaktionsfähigkeit auch einhergehen mit Bestrebungen einer Revision von Trainingsprogrammen, sonst könnte sie fehlschlagen, denn übermäßige Flexibilität führt zu erhöhter Unsicherheit seitens der Mitarbeiter. Das neue Arbeitsmarktgesetz macht die französische Wirtschaft flexibler und ermöglicht es ihr, bei den ersten Anzeichen einer Expansion schneller zu reagieren. Dank der Möglichkeit, schneller auf Veränderungen zu reagieren, wird der Wachstumsprozess der französischen Wirtschaft autarker und kann nachhaltige Impulse eigenständig generieren.

Die Welt ist im Wandel – eine Tatsache, die über sämtliche Produktionsbereiche hinweg berücksichtigt werden muss. In Frankreich scheint dieser Wandel, meiner Meinung nach, bereits im Gange zu sein. Und dies ist nur der Anfang einer Neumischung der Weltwirtschaft.

Von Philippe Waechter, Chief Economist, Ostrum Asset Management

Investoren sollten sich auf eine vorsichtige Gangart einstellen

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„Sollte der US-Forderung nach einer weiteren deutlichen Absenkung des chinesischen Außenhandelsüberschusses erneut Nachdruck verliehen werden, würde im Umkehrschluss die schwächelnde Konjunktur weiter belastet. Investoren sind also gut beraten, sich auf eine höhere Volatilität einzustellen“, erklärt Franz Wenzel, Anlagestratege für institutionelle Kunden bei AXA Investment Managers.

Verantwortlich dafür seien steigende (US-)Zinsen und hohe Aktienmarktbewertungen, so Wenzel weiter. Der Dollar habe dabei einmal mehr seinen Charakter als „Fluchtwährung“ unter Beweis gestellt: Trotz oder vielmehr gerade wegen der politischen Unwägbarkeiten hat der Dollar in den vergangenen Wochen deutlich an Wert gewonnen. Über die künftige Geldpolitik gibt es keine Zweifel: Weitere Zinserhöhungen seien laut dem neuen Fed-Chairman Jerome Powell vorprogrammiert.

Für Europa sind Experten zuversichtlich, trotz des politischen Stillstands und möglicher Neuwahlen in Italien: „Trotz der mageren Wertentwicklung seit Jahresbeginn bleiben wir davon überzeugt, dass die europäischen Börsen das Jahr 2018 positiv beschließen werden“, so Wenzel. „Die zurückliegende Berichtssaison hat gezeigt, dass sich die Unternehmensgewinne vielversprechend darstellen.“ Die Konjunktur sei nicht notwendigerweise auf eine stabile Regierung angewiesen, das hätten die vergangenen Jahre schon vielerorts gezeigt.

Virulente Fragen für Europa mit bedeutender Dimension

Mit Blick auf die Entwicklungen auf globalem politischen Parkett stellen sich laut Franz Wenzel gleich zwei virulente Fragen für die Finanzmärkte. Kann die europäische Bankenreform weiter vorangetrieben werden, um die Konjunktur zu fördern? Und: Inwieweit strahlt eine instabile italienische politische Lage möglicherweise auch in Richtung Europa aus? Die europäische Reformfähigkeit und Glaubwürdigkeit seien hier aus seiner Sicht einmal mehr gefragt.

Unterdessen sind die Ölpreise so hoch wie seit über dreieinhalb Jahren nicht mehr.[1] Die Diskussion um das Iranatomabkommen und die Krise im Nahen Osten haben den Ölpreis in den vergangenen zwölf Monaten von zunächst 50 US-Dollar auf heute etwa 75 US-Dollar ansteigen lassen. „Wir unterstellen, dass ein dauerhafter Anstieg von etwa 10 US-Dollar etwa 0,1 Prozent Wachstum kostet“, sagt Wenzel. Sollte der Ölpreis auf heutigem Niveau bleiben, könne das nach dieser Faustregel etwa 0,2 Prozent Wachstum kosten und die Inflation um etwa 0,3 bis 0,4 Prozent anheben.

Renditen-Flirt mit 3-Prozent-Marke: Versuchung für Investoren

Die Renditen von zehnjährigen Staatsanleihen nähern sich derweil der 3-Prozent-Marke. Sollten Investoren dieses Niveau nutzen und investieren wollen, ist laut der Experten angesichts der guten Konjunktur und weiter zu erwartender Zinserhöhungen seitens der US-Notenbank dennoch Vorsicht vor langlaufenden US-Anleihen das erste Gebot der Stunde. Allein für 2018 werden noch drei Zinserhöhungen unterstellt, gefolgt von drei weiteren Zinsschritten für 2019. Die Erhöhungen werden auch am langen Ende der Zinskurve nicht spurlos vorübergehen, sagt Wenzel. „Wir wären nicht überrascht, wenn sich die Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen auf Sicht von zwei Jahren in Richtung der 4-Prozent-Marke bewegen würden“, erläutert der Experte. Unabhängig von diesen möglichen Entwicklungen bliebe laut seiner Aussage für alle ausländischen Investoren weiterhin die Währungssicherung ein zentrales Thema.

[1] Sorte Brent

Deutschland verbessert Top-Positionierung im OECD- Nachhaltigkeits-Ranking

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Top 5 im Visier

Deutschland macht Fortschritte bei seinen Anstrengungen, nachhaltiger zu werden. Dies geht aus einer Analyse hervor, deren Ergebnisse in das aktuelle Länder-Nachhaltigkeits-Ranking von Degroof Petercam AM eingeflossen sind. Bereits seit 2007 untersucht der belgische Vermögensverwalter halbjährlich neben Schwellenländern auch OECD-Staaten auf insgesamt 60 Einzelkriterien in den Bereichen ‚Transparenz und demokratische Werte‘, ‚Umwelt‘, ‚Bildung und Innovation‘, ‚Gesundheit und Vermögensverteilung der Bevölkerung‘ sowie ‚Wirtschaft‘.

Im aktuellen Länder-Vergleich wird Deutschland auf Platz 6 von insgesamt 35 OECD-Staaten, und damit einen Rang höher als im 2. Halbjahr 2017, geführt. „In der Summe zählt Deutschland zu den nachhaltigsten Staaten weltweit. In den vergangenen 5 Jahren hat es sich in dieser Hinsicht sukzessive verbessert – ein Trend, der sich auf globaler Ebene, also sowohl bei Schwellenländern als auch entwickelten Staaten, beobachten lässt. Dies ist eine erfreuliche Entwicklung. Allerdings bleibt viel Potenzial, noch nachhaltiger zu werden – auch für Deutschland“, sagt Ophélie Mortier, Head of Responsible Investments bei Degroof Petercam AM. 

Deutschland mit Licht und Schatten

Seit dem Start des Nachhaltigkeits-Rankings im Jahr 2007 bewegt sich Deutschland stets im oberen Drittel. Eine Ausnahme bildet lediglich das Kriterium ‚Bildung‘. Dennoch hat sich Deutschland in diesem Bereich vom 17. Platz in 2013 auf den aktuell 14. Rang verbessert. Deutlich positiver schneidet Deutschland bei ‚Innovationen‘ ab mit einem 8. Rang in Bezug auf Investments in innovative Technologien. Gut steht Deutschland auch in puncto ‚Transparenz’ da – gegenüber 2013 ist es 3 Plätze nach oben geklettert auf aktuell Platz 7. Trotz der hohen Gesamtwertung in diesem Bereich ist Deutschland nicht führend bei den Subkriterien ‚Korruption’ (11. Platz), ‚Pressefreiheit’ (15. Platz) und ‚Stärke der Institutionen’ (13. Platz). Auf 5-Jahres-Sicht leicht verschlechtert von Rang 9 auf 10 hat sich die Einstufung im Bereich ‚Bevölkerung’. Ausschlaggebend hierfür waren vor allem die Kriterien ‚Armut‘ und ‚Vermögensverteilung‘.

Deutschland ist bei Umwelt und ökologischer Vielfalt im Ranking traditionell in den Top-Rängen zu finden, hat jedoch über die vergangenen 5 Jahre einen Rang abgeben müssen auf aktuell Platz 8. Die gute Positionierung resultiert in erster Linie aus dem relativ hohen Anteil an Erneuerbaren Energien bei der Elektrizitätserzeugung. Bei den Treibhausemissionen muss sich Deutschland dennoch verbessern und den Anteil der Kohle im Energiemix weiter reduzieren.

Nachhaltigkeit von Staaten auf den Prüfstand stellen

Für Nachhaltigkeitsexpertin Ophélie Mortier ist es essentiell, dass Investoren und Vermögensverwalter nicht nur Schwellenländer, sondern gerade auch die hoch entwickelten OECD-Länder regelmäßig auf ihre Nachhaltigkeitsbestrebungen hin untersuchen und dies in Anlagestrategien berücksichtigen. Dies zeige das Beispiel Staatsverschuldung: Vor kurzem habe der Internationale Währungsfonds IWF gewarnt, dass der globale Schuldenberg aktuell 12 Prozent höher ist als 2009. Insgesamt mache die weltweite Verschuldung mit 164 Billionen Dollar das 2,25-Fache des kumulierten Sozialproduktes aus.

„Beim Thema Staatsverschuldung tragen die Regierungen der Industrieländer eine besondere Verantwortung. Nicht nur die große Finanzkrise von 2008 hat gelehrt, dass diesbezüglich zwischen gesunden und ungesunden Ländern unterschieden werden muss. Wichtig bei der Beurteilung der Nachhaltigkeit erachten wir darüber hinaus, wie transparent und demokratisch ein Land ist, wie es um die Gesundheit, Bildung und Vermögensverteilung seiner Bevölkerung bestellt ist, wie wirtschaftlich stark und innovativ ein Land ist und wie es letztendlich mit der Umwelt umgeht“, sagt Ophélie Mortier.

Die aktuellen Ergebnisse dieser Analyse sind in nachfolgender Grafik ersichtlich. Zu je 19 Prozent fließen die Kriterien ‚Umwelt‘, ‚Bildung und Innovation‘, ‚Gesundheit und Vermögensverteilung der Bevölkerung‘ sowie ‚Wirtschaft‘ ein, während ‚Transparenz und demokratische Werte‘ mit 26 Prozent gewichtet werden.

Aktuelles OECD-Nachhaltigkeits-Ranking von Degroof Petercam AM

Zuordnung der 17 Sustainable Development Goals (SDG’s)der Vereinten Nationen im DPAM-ModellÜber

„Ein nachhaltiger Finanzsektor ist die beste Möglichkeit, für Wohlstand zu sorgen“

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Die Klimakonferenz des Jahres 2015 in Paris war ein Meilenstein für nachhaltiges Investieren: Erstmals wurde im auf der Konferenz entstandenen Abkommen festgehalten, dass der Finanzsektor bei der Lösung von Umweltproblemen eine wesentliche Rolle spielt. Im Interview erklärt Christian Thimann, Senior Advisor des Chairman von AXA und Vorsitzender der High-Level Group on Sustainable Finance der Europäischen Union (HLEG), was das COP-21-Abkommen bedeutet – und wie der Finanzsektor zur Erreichung von Nachhaltigkeitszielen beitragen kann.

Welche Rolle spielt der Finanzsektor, um die Ziele des Pariser Abkommens und der 2030-Agenda für nachhaltige Entwicklung zu erreichen?

 Der Finanzsektor spielt eine sehr wichtige Rolle. Wenn alle Länder die Klima- und Nachhaltigkeitsziele erreichen wollen, wird man in den nächsten zwanzig Jahren völlig anders investieren müssen. Man wird sich von der Kohle weitgehend verabschieden und weniger auf Öl und Gas setzen. Stattdessen wird viel mehr in Energieeffizienz, erneuerbare Energien und damit verbundene Technologien investiert. Aufgrund der Herausforderungen der internationalen Finanzkrise und der anschließenden Staatsschuldenkrise ist ein nachhaltiger Finanzsektor vielleicht die beste Möglichkeit, für Wohlstand zu sorgen – und für ein Wirtschaftswachstum,  das der Umwelt möglichst wenig schadet.

Der Finanzsektor ist in fast allen Lebensbereichen präsent – von Produktionsprozessen und Dienstleistungen über Verpackung und Transport bis zum Konsum. In allen Phasen eines Konjunkturzyklus sind Kapital und Investitionen nötig. Zudem müssen Kapitalströme gesteuert werden. Deshalb wurden Finanzdienstleistungen in das Abkommen aufgenommen. Kapitalströme müssen umgeleitet werden. Banken, die noch keinen Beitrag zu einer nachhaltigeren Projekt- und Spezialfinanzierung geleistet haben, sollten das nachholen. Das gilt auch für Versicherer und Pensionskassen: Auch sie könnten mehr langfristige Eigenkapitalanlagen und Infrastrukturinvestments tätigen, wenn die Regulierungen dies zulassen würden.

Asset Manager können dafür sorgen, dass mehr Kapital in nachhaltige Investments fließt. Beispielsweise kann man Nachhaltigkeit in Stewardship Codes und Assetmanagement-Vereinbarungen aufnehmen. Außerdem kann man Fondsmanager zu mehr Transparenz anhalten. Man kann sie auffordern, zu berichten, wie sie ökologische, soziale und governancebezogene Faktoren, die sogenannten ESG-Faktoren, in ihre Strategien integrieren und wie sie zu ESG-Themen abstimmen. AXA IM ist hier bereits sehr weit. 

Welche Änderungen des Finanzsystems werden nötig sein, um diese Ziele zu erreichen?

 Zweifellos sind große Veränderungen und hohe Investitionen nötig. Nach EU-Schätzungen könnte ihre Umsetzung bis zu 170 Milliarden Euro jährlich kosten, beispielsweise für die Weiterentwicklung erneuerbarer Energien, die Investition in lokale Produktion von Gütern statt weltweiter Transport von Zwischenprodukten und Fertiggütern oder die Energieeffizienz und grüner Gebäude. Das ist viel Geld. Der hohe finanzielle Einsatz wird Finanzunternehmen für Nachhaltigkeitsrisiken und -chancen sensibilisieren. Dieses Thema wurde von der Branche insgesamt bislang recht wenig beachtet. Mittlerweile ist aber ein Gesinnungswandel zu beobachten.

Um eine grundsätzliche Veränderung zu bewirken, müssen ESG-Faktoren bei der Corporate Governance sowie in wichtigen Indizes, Rechnungslegungsstandards und Bonitätsratings berücksichtigt werden. Ihre Relevanz muss sich auch in der Rolle der europäischen Aufsichtsbehörden zeigen, etwa durch gemeinsame Richtlinien und einheitliche aufsichtsrechtliche Ansätze zu mehr ESG-Transparenz.

Viele Teile des Finanzsystems sind heute sehr kurzfristig orientiert, und kurzfristige Wertschöpfung wird zu stark betont. Das gilt für Eigenkapitalinstrumente, die prinzipiell auf eine längere Haltedauer ausgelegt sind. Vor zwei Jahrzehnten wurden Aktien durchschnittlich acht Jahre gehalten, heute nur noch acht Monate; da es aber weiterhin langfristige Investoren gibt, zeigt dies, dass der Sektor, der Aktien extrem kurzfristig hält, also etwa der Hochfrequenzhandel oder der Hedgefonds-Sektor stark angestiegen ist. Bei einem so kurzen Anlagehorizont kann man keine langfristigen Aspekte berücksichtigen. Langfristinvestoren interessieren sich zunehmend für nachhaltige Anlagemöglichkeiten, da es teuer werden könnte, sie zu meiden. Für langfristige Anlageentscheidungen sind die Kosten von Stranded Assets und Hochrisikosektoren wie Kohle sehr wichtig. Die AXA Group ist ein Vorreiter beim Ausstieg aus solchen Stranded Assets, die dem Klima sehr schaden. Wir sind davon überzeugt, dass bestimmte Anlagen veräußert werden müssen, wenn wir die Weltwirtschaft dekarbonisieren und die Erderwärmung auf 2 Grad beschränken wollen.

Der Zwischenbericht der HLEG gab Empfehlungen zu einer schnelleren Dekarbonisierung. Wie können Investoren davon profitieren?

 Die HLEG ist sehr aktiv. Beispielsweise entwickelt sie ein System, um zu definieren, welche Anlagen als grün gelten und welche nicht. Daraus können ein europäischer Standard und ein Gütesiegel für grüne Fonds und andere nachhaltige Assets werden. Außerdem wollen wir erreichen, dass die Treuhandpflicht des Investors auch Nachhaltigkeitsthemen einschließt. Wir wollen ein Klassifikationssystem für nachhaltige Assets anstoßen und Finanzinstitute und -unternehmen anhalten, transparenter über Nachhaltigkeitsentscheidungen zu informieren. Auch einen „Nachhaltigkeitstest“ für die EU-Finanzregulierung und eine Initiative für „nachhaltige Infrastruktur in Europa“ wollen wir anregen, um die Finanzierung nachhaltiger Projekte zu fördern. Außerdem möchten wir die Rolle europäischer Aufsichtsbehörden bei der Beurteilung von ESG-Risiken stärken und durch geeignete Rechnungslegungsvorschriften Energieeffizienzinvestitionen fördern.

Im Idealfall sollten diese Entwicklungen dazu führen, dass sich Finanzdienstleister verpflichten, ESG- und Klimafragen bei ihren Anlageentscheidungen zu berücksichtigen. Langfristig wird sich das sehr positiv auf das Finanzsystem auswirken. Asset-Manager werden ihre Kompetenzen in diesen Bereichen ausbauen müssen, um für ihre Kunden besser informierte Entscheidungen treffen zu können. Sie müssen sich beispielsweise fragen, welche Folgen Investitionen in Kohle und eine besonders umweltschädliche Ölförderung haben.

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Schwellenländeraktien – Vorsicht vor allzu großzügigen Geschenken

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Das Sprichwort „ Hüte dich vor Griechen, wenn sie Geschenke bringen“ bezieht sich in der Regel auf eine Handlung oder ein Ereignis, die bzw. das einen verborgenen, zerstörerischen Plan oder eine solche Kraft verschleiert. Seinen Ursprung hat es in der griechischen Mythologie und genauer dem Kampf um Troja, an dessen Ende die Griechen und Trojaner einen Waffenstillstand geschlossen hatten.

Die Griechen lagerten vor den Mauern Trojas. Während der zehn Jahre dauernden Belagerung hatten sie immer wieder vergeblich versucht, die Stadt zu erobern. In einem Anfall von Verzweiflung ersannen die Griechen eine neue Strategie. Sie bauten ein riesiges hölzernes Pferd, um es den Trojanern als Friedensgeschenk anzubieten. Als die Trojaner das hölzerne Pferd vor den Toren ihrer Stadt erblickten, glaubten sie, die Griechen hätten es als frommen Akt der Kapitulation dort abgestellt. Erfreut über das Geschenk, öffneten die Trojaner ihre Tore und rollten das auf Rädern montierte Pferd in die Stadt, was sich als verhängnisvoller Fehler erweisen sollte. Denn in seinem Bauch lauerten bewaffnete Soldaten, die mit dem Pferd in die Stadt gelangten und Troja kurz darauf zerstörten, sodass die Griechen ihren Sieg verkünden konnten.

Das ungefährlich wirkende Holzpferd hatten die Trojaner nicht durchschaut. Seine harmlose Erscheinung verleitete sie dazu, ihre Vorsicht und Verteidigungsstrategie, mit der sie jahrelang den Griechen standgehalten hatten, aufzugeben. Solange die Belagerer eine offensichtliche Gefahr darstellten, hatten sie dieser erfolgreich die Stirn geboten. Angesichts des scheinbaren Akts der Kapitulation unterschätzten sie jedoch die tatsächliche Bedrohung. 

Das Paradoxon des Risikos

Anleger, die langfristige Kapitalzuwächse aus Aktien anstreben, befinden sich in einer ähnlichen Situation wie damals die Trojaner. Bei den augenscheinlich vorhandenen Risiken klaffen Wahrnehmung und Realität mitunter auseinander. Um ansehnliche Erträge zu erzielen, muss man einen Vermögenswert günstig kaufen und teuer verkaufen. In der Theorie klingt das einfach, ist aber in der Praxis schwieriger als gedacht. Und das liegt am Paradoxon des Risikos: Die für niedrige und hohe Preise von Vermögenswerten erforderlichen Bedingungen stehen im Widerspruch zur vorherrschenden Stimmung und zum Investmentausblick. Wenn Vermögenswerte billig sind und Aussicht auf Kapitalzuwachs bieten, ist das Umfeld häufig von schlechter Wirtschaftslage, Angst und Risikoscheu geprägt. Paradoxerweise ist Optimismus der Nährboden für erhöhte Anlagerisiken. Wenn nach einer Phase starker Kapitalzuwächse die Marktteilnehmer die Aussichten für die Aktienmärkte weiter günstig einschätzen, ist das Risiko eines Kapitalverlusts meist hoch. Denn der Aktienmarkt ist der einzige Markt weltweit, bei dem Anleger bei günstigen Bewertungen die Flucht ergreifen und bei teuren verstärkt kaufen.

Ganz anders verhalten wir uns, wenn wir Waren und Dienstleistungen im Alltag kaufen. Warum aber schenken Anleger diesem Widerspruch so wenig Beachtung? Dafür gibt es zwei zentrale Gründe, die beide auf einfachen Denkmustern beruhen, derer wir uns bedienen, um zu überleben und uns an eine komplexe, unsichere Welt anzupassen. 

Der erste: Der Mensch tendiert dazu, bestehende Bedingungen in die Zukunft fortzuschreiben. Nach dem Motto, wenn es heute warm und sonnig ist, wird das Wetter auch morgen schön. Die Anlagemärkte haben sich in der Vergangenheit jedoch als „saisonal“ erwiesen, mit langen, warmen Sommern, aber ebenso harten, kalten Wintern bezogen auf die Kursentwicklung. Was wir heute erleben, entspricht nicht notwendigerweise dem, was uns in Zukunft erwartet. 

Risiken einer Anlage in Schwellenländern in den richtigen Kontext stellen

Die Tendenz, Dinge in die Zukunft zu extrapolieren, findet ihren Niederschlag auch in unserer aktuellen Portfolio-Beobachtungsliste. Gegenwärtig profitieren die meisten Volkswirtschaften von einem alles in allem günstigen Konjunktur- und Geschäftsklima. Auf die koordinierten Maßnahmen der Zentralbanken hat die Weltwirtschaft wie gewünscht reagiert. Historisch niedrige Zinsen haben Privatpersonen wie Unternehmen das notwendige Vertrauen gegeben, um wieder zu investieren. Für Firmen wie TSMC sind diese Bedingungen ein wahrer Segen. Der taiwanesische Halbleiterhersteller erwirtschaftet dank einer Mischung aus einzigartiger Wettbewerbsposition und reger Nachfrage nach seinen Produkten Rekordgewinne. Was könnte einem potenziellen Aktionär des Unternehmens daran nicht gefallen?

Glänzende Geschäftsbedingungen gesellen sich zu einer Neubewertung der Aktie, die gemessen am Buchwert, zu dem sie gehandelt wird, von Rekord zu Rekord eilt. Inzwischen wird die TSMC-Aktie zum Vierfachen Buchwert gehandelt.* Offenbar sind also einige Anleger bereit, für voraussichtlich hohe Gewinne tief in die Tasche zu greifen.

Quelle: Bloomberg, Stand: 31. März 2018.

In der Vergangenheit haben Anleger ebenfalls deutlich weniger in Zeiten bezahlt, in denen die wirtschaftlichen Bedingungen und Gewinne nicht so berauschend waren. Beim Halbleiterbedarf gibt es ungeachtet der auf lange Sicht tendenziell steigenden Nachfrage auch ein zyklisches Element. Und eben diese oben erwähnte Bereitschaft einiger Marktteilnehmer, für künftige Cashflows oder Wertzuwächse aus zyklisch hohen Gewinnen das Vielfache des Buchwerts zu zahlen, legt den Keim für das Risiko eines Kapitalverlusts.

Die hohe Bewertung ist wie ein „Trojanisches Pferd“. Sie sieht zwar harmlos aus, aber in einer Zeit hoher Gewinne vervielfacht sie das Risiko, die Aktie zu halten und in Zukunft Kapitalverluste zu erleiden. TSMC bleibt auf unserer Beobachtungsliste, weil es nicht nur ein Qualitätsunternehmen mit starker Wettbewerbsstellung ist, sondern zudem von einem außerordentlich guten Managementteam geleitet wird. Dennoch sind wir derzeit nicht investiert, da die Chance, bei einer solchen Aktie Geld zu verlieren, deutlich höher ist als der potenzielle Ertrag.

Der zweite Grund für unseren Verzicht auf ein Engagement hat damit zu tun, dass der Mensch ein soziales Wesen ist. Unsere Vorfahren mussten in Gruppen jagen, um zu überleben. Dieses Verhalten ist in unserem kollektiven Gedächtnis fest verankert. Folglich verhalten sich Märkte und Unternehmenslenker häufig nach der Devise: Es ist besser, mit der Masse zu scheitern, als sich von ihr abzuheben. 

Nach dem Paradoxon des Risikos zu handeln, bedeutet daher, mitunter gegen den Strom zu schwimmen und das Risiko einzugehen, unkonventionell zu scheitern. Der Preis eines Vermögenswerts an einem Markt wird im Wesentlichen von Angebot und Nachfrage bestimmt. Kauft man zu einem günstigen Preis, ist der Verkaufsdruck am Markt hoch. Verkauft man zu einem hohen Preis, ist die Nachfrage hoch. 

Nicht auf Unterstützung durch den Staat setzen

Bradesco, die führende brasilianische Geschäfts- und Privatkundenbank, ist im Portfolio des Global Emerging Market (GEM) Equities All-Cap Fund und des GEM Equities Leaders Fund vertreten. Ihre Geschäftsleitung hat in der jüngeren Vergangenheit bewiesen, dass sie die Widersprüchlichkeit des Anlagerisikos verstanden hat. Zwischen 2010 und 2013 hielt die brasilianische Regierung, nicht zuletzt auf Veranlassen von Präsident Lula, die großen staatlichen Banken an, Kredite an private und gewerbliche Kunden zu vergeben, um die Wirtschaft in Schwung zu bringen. Solche Situationen beobachten wir häufig in Ländern, in denen die Regierung eine gewisse Macht über Banken hat. Mit derartigem Druck versucht sie, ein wirtschaftliches Umfeld zu schaffen, mit dem ihre Chance auf eine Wiederwahl steigt. 

Die von einer Stiftung geführte Bradesco geht bei ihrer Kreditvergabe geduldig vor und ist bereit, einen anderen Weg als die Masse oder in diesem Fall als die Staatsbanken zu gehen. In dieser Phase, in der sich staatliche Banken überaus freigiebig zeigten, erkannte Bradesco, dass der Preis, also die Zinsen, für diese Kreditflut in Anbetracht der drohender Zahlungsausfälle zu gering war. In den drei Jahren nach 2011 verringerte die Bank ihre Ausreichungen an die brasilianische Wirtschaft, während staatlich kontrollierte Banken wie die Banco do Brasil im großen Stil Kredite vergaben. Als sich der Wind drehte und Brasilien 2014 und 2015 von der schlimmsten Rezession seit den 1930er Jahren heimgesucht wurde, befand sich Bradesco in einer soliden Lage und konnte dem Sturm die Stirn bieten. Die Staatsbanken mussten währenddessen Kapital aus anderen Bereichen abziehen, um die hohen Verluste aus ihren Krediten aufzufangen. Dagegen bewies Bradescos Management Geduld, Standhaftigkeit und Intelligenz, denn es erkannte, dass die schlechtesten Kredite in besten Zeiten und die besten Kredite in schlechtesten Zeiten vergeben werden. 

Investmentrisiko und Volatilität sind nicht das Gleiche


Quelle: iStock

Passend zu unserem Ziel einer angestrebten absoluten Rendite definieren wir das Anlagerisiko als Risiko eines dauerhaften Kapitalverlusts, statt es an der relativen Wertentwicklung eines Vergleichsindexes zu messen. In der Branchenliteratur und den Beiträgen von Finanzexperten wird unter Anlagerisiko zumeist die Volatilität im Vergleich zu einer Benchmark verstanden. Dabei wird diese Volatilität wie ein Trojanisches Pferd mithilfe von Maßzahlen wie Alpha und Beta verpackt, wobei Ersteres für die relative Outperformance gegenüber einem Vergleichsindex bereinigt um das eingegangene Risiko und Letzteres für die Korrelation zwischen einem Vermögenswert und einer Benchmark steht. Diese Vorgehensweise mag einen quantitativen Vergleich von Portfoliomanagern respektive ihren Fonds ermöglichen, führt aber in vielen Fällen zu suboptimalen Renditen. Nach dem Paradoxon des Risikos sind Volatilität oder plötzliche Kursveränderungen nicht unbedingt etwas Schlechtes. Aus Schwankungen entstehen Bedingungen, die es Anlegern ermöglichen, Vermögenswerte zu einem günstigen Preis zu kaufen und zu einem höheren Preis zu verkaufen. Solche Bedingungen sollten Anleger nutzen, nicht fürchten. Das erfordert jedoch einen langen Anlagehorizont, denn es ist entscheidend, dass man über den Tellerrand hinaus sehen und auf Veränderungen in einem jeweiligen Umfeld warten kann.

Mit den besten Kapitalallokatoren investieren

Grundvoraussetzungen für eine Branchenführerschaft sind ein tiefes Verständnis der Risiken und das Ausnutzen von Volatilität durch eine entsprechende Kapitalallokation. Firmenchefs und Führungskräfte müssen dauerhaft zwei Dinge beherrschen: Sie müssen das Unternehmen so führen, dass es einen möglichst großen, nachhaltigen Wettbewerbsvorsprung und möglichst hohe Gewinne erzielt. Und sie müssen das durch diese Gewinne erwirtschaftete Kapital so investieren, dass der künftige Erfolg ihres Unternehmens gesichert ist. Bei Aktivitäten in Schwellenländern sind die Chancen und Risiken für einen Erfolg bzw. Misserfolg bei der Kapitalallokation oftmals erheblich höher.

In aufstrebenden Ländern geht die Aussicht auf langfristiges Wirtschaftswachstum, beflügelt durch eine günstige demografische Entwicklung, nicht selten mit unausgereiften politischen, rechtlichen und finanziellen Rahmenbedingungen einher. Daraus entstehen zwar attraktive langfristige Wachstumschancen. Aber der Weg dorthin verläuft in den wenigsten Fällen geradlinig, was dem instabilen Geschäftsumfeld geschuldet ist. Daher widmen wir den größeren Teil unserer Zeit intensiven Analysen von Management und Geschäftsmodell, um den Werdegang eines Unternehmens verstehen und seine Kompetenz bei der Allokation von Ressourcen beurteilen zu können.

Im Portfolio des GEM Equities All-Cap Fund findet sich die Aktie von Duratex S.A. Das brasilianische Unternehmen ist ein gutes Beispiel dafür, dass Werte für Minderheitsaktionäre geschaffen werden können, wenn Allokationsentscheidungen mit langem Horizont, einem intuitiven Verständnis für das Paradoxon des Risikos und der Bereitschaft, gegen den Strom zu schwimmen, getroffen werden. Duratex hat sich in der Sparte Holzprodukte auf Herstellung und Vertrieb von Fertigparkett und Laminatböden und in der Deca-Sparte auf Badezimmer-Ausstattungen und Armaturen spezialisiert. Endmärkte für beide Sparten sind die Möbelindustrie und der Wohnungsbau, die starken Konjunkturschwankungen unterworfen sind. Ein Großteil der Nachfrage ist abhängig vom Geschäfts-, Banken- und Verbrauchervertrauen, das in mehrjährigen Zyklen wachsen oder auch nachlassen kann. Duratex kommt zugute, dass die Firmen Itaúsa und Ligna, die den Familien Setubal und Villela bzw. Seibel gehören, die Kontrollmehrheit an Duratex halten. Die Familien achten sehr auf eine konservative Bilanz, die das Unternehmen in wirtschaftlich schwierigen Zeit vor Unbilden schützt.

So konnte das Unternehmen den Konjunkturabschwung in den Jahren 2014 und 2015 zu seinem Vorteil nutzen. Auch für Duratex waren diese beiden Jahre mit der schlimmsten Rezession seit der Großen Depression in den 1930er Jahren eine harte Zeit. Aber das Management investierte weiter und gab insgesamt 576 Mio. BRL aus: 116 Mio. BRL kostete die Übernahme von Ducha Corona, 178 Mio. BRL wurden in die Aufforstung seiner Wälder investiert*. Nicht zuletzt diese Maßnahmen ebneten den Weg für den fortgesetzten Geschäftserfolg des Bauzulieferers. Mit der Akquisition von Ducha Corona konnte der Marktanteil im Bereich elektrischer Duschen und Armaturen zu einem attraktiven Preis verdoppelt werden. Und durch die damit verbundene Konsolidierung des Marktes stellte Duratex die Weichen für ein besseres Preisumfeld, das seine Gewinne auch künftig stützen dürfte. 

*Quelle: Duratex Factsheet Q415

Fazit

Seit die Griechen ihre Mythologie und die Geschichte rund um das Trojanische Pferd geschrieben haben, ist viel Zeit vergangen. Heute leben wir in einer Welt, in der wir mit Daten und Nachrichten, die uns besser informieren sollen, überflutet werden. Sie sollen unser Wissen vergrößern und letztlich bessere Ergebnisse liefern. Häufig ist es jedoch besser, einen Schritt zurückzutreten, um zu verstehen, dass wir einfache, wirkungsvolle Erkenntnisse gewinnen können, wenn wir die starken und zeitlosen Kräfte mit ins Kalkül ziehen, die das menschliche Verhalten, die Märkte und die Vermögenspreise bestimmen.

Die Geschichte „der Griechen“ ist für uns eine Metapher für die Analysen in der Investmentbranche, die in den meisten Fällen zu kurzsichtig sind und das große Ganze unberücksichtigt lassen. Zu sehr steht bei ihnen im Mittelpunkt, die Gründe für Volatilität und deren Auswirkungen auf kurzfristige Renditen zu verstehen und zu quantifizieren. Dabei kommt es jedoch vor allem darauf an, die langfristige Attraktivität eines Vermögenswerts oder einer Anlageklasse zu beurteilen. Das wahre Risiko besteht darin, dass sich eine Zahl oder Maßzahl oder auch ein hölzernes Pferd eben nicht als das erweist, was es vorgibt zu sein. Die Trojaner mögen diese Lektion nicht verstanden haben, was aber nicht bedeutet, dass wir ein ähnliches Schicksal erleiden müssen.

 

Die vorstehenden Einschätzungen sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und können von denen anderer Personen/Teams bei Janus Henderson Investors abweichen. Die Bezugnahme auf einzelne Wertpapiere, Fonds, Sektoren oder Indizes in diesem Artikel stellt weder ein Angebot oder eine Aufforderung zu deren Erwerb oder Verkauf dar, noch ist sie Teil eines solchen Angebots oder einer solchen Aufforderung.

 

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für die künftige Wertentwicklung. Alle Performance-Angaben beinhalten Erträge und Kapitalgewinne bzw. -verluste, aber keine wiederkehrenden Gebühren oder sonstigen Ausgaben des Fonds.

Der Wert einer Anlage und die Einkünfte aus ihr können steigen oder fallen. Es kann daher sein, dass Sie nicht die gesamte investierte Summe zurückerhalten.

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