ODDO BHF AM: Makroökonomische Daten stehen 2019 im Fokus

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In einem Umfeld, in dem die Konjunktur nachlässt, haben die Anleger zu Recht Wachstumsaktien um jeden Preis bevorzugt.

2019 steht als Hauptthema die weitere Verschlechterung der makroökonomischen Daten im Mittelpunkt, die die Zentralbanken zu stoppen versuchen.

Die Anleger gehen inzwischen von mindestens fünf Zinssenkungen in den USA und der Wiederaufnahme der Anleihekäufe durch die Europäische Zentralbank aus. Die niedrige Inflation dient der Fed als Freiraum
für Zinssenkungen und Mario Draghi verwendet die letzten Monate seiner
Amtszeit darauf eine Rezession in der Eurozone zu verhindern. Die Zinsen werden
lange, vielleicht sogar sehr lange, niedrig bleiben …

Wie sollen riskante Anlagen angesichts dieses
neuen Musters bewertet werden?

Die historischen Bewertungsmodelle für Aktien
messen der Abzinsung der zukünftigen Cashflows immer noch eine große Bedeutung
bei. Um für Kontinuität zu sorgen, ändern Fondsmanager ihre Abzinsungssätze,
die aus einer geschätzten langfristigen Rendite zuzüglich einer Risikoprämie
bestehen, selten. Berücksichtigen diese den Rückgang des risikofreien
Zinssatzes hinreichend?

Die Entwicklung der Wachstumswerte, die am
empfindlichsten auf die Zinssätze reagieren (Luxusgüter, Getränke, Im-
mobilien und in geringerem Maße Versorger) hatte in der jüngsten Zeit nicht
viel mit der Entwicklung der zyklischen Aktien gemeinsam. In einem Umfeld, in
dem die Konjunktur nachlässt, haben die Anleger zu Recht Wachstumsaktien um
jeden Preis bevorzugt. Wie sollte man sich jetzt verhalten, da der
Bewertungsunterschied zwischen Wachstumswerten und Zyklikern extrem groß ist?

Wir wollen analysieren was geschieht, wenn sich
bestimmte Hypothesen ändern:

1. Rückgang des Abzinsungssatzes

Man muss kein großer Mathematiker sein um zu
verstehen, dass das Aufwertungspotenzial in diesem Fall enorm wäre. Der
theoretische Preis einer Aktie, der auf der Basis der Aktualisierung der
Cashflows auf zehn Jahre berechnet wird, steigt umgehend um 8 %, wenn man den
Abzinsungssatz um ein Prozent senkt (z. B. von 5 % auf 4 %). Hiermit würden
wir bei diesem neuen Muster bleiben, bei dem das Wachstum der Cashflows und
deren Höhe bei der Wertsteigerung der Aktien den Unterschied machen würden.
Der Bewertungsunterschied wäre damit keine Anomalie mehr, sondern die neue
Norm.

2. Berücksichtigung der negativen Zinsen bei den
Risikoprämien

Die Risikoprämie, die als Abweichung zwischen
der geschätzten Rendite der Aktien (1/KGV) und dem risikofreien Zinssatz auf
zehn Jahre gemessen wird, nähert sich dem bei Einbruch des Marktes Ende 2018
erreichten Höchstwerten.

Bei bestimmten Aktien beträgt die erwartete
Rendite 12 % (bei einem KGV von 8) und einer guten Visibilität der zukünftigen
Kapitalströme. Sollte man wirklich auf eine Anlage in derartige Werte verzichten, wenn die
Renditen sämtlicher sogenannter risikofreier Anlagen gleich Null oder sogar
negativ sind?

3.
Die Verwerfungen miteinbeziehen

Eine
erste Antwort erfordert eine Analyse von möglichen zu- künftigen Verwerfungen
in bestimmten Sektoren, ob regulatorisch oder durch Wettbewerb ausgelöst. Auch
hier müssen wir uns neu erfinden und dürfen uns nicht nur mit der Analyse der
herkömmlichen, strukturierten Daten begnügen, sondern auch Big Data mit
einbeziehen.

Wenn es
dem Fondsmanager gelingt, Unternehmen mit interessanten Risikoprämien zu
wählen, die den aktuellen technologischen und geopolitischen Umbrüchen standhalten,
kann sein Portfolio selbst bei einer Konjunkturwende dauerhafte Performance erzielen.
Um diesem Wandel Rechnung zu tragen, beziehen wir die künstliche Intelligenz in
den Managementprozess unserer Strategien mit ein.

„Auch
hier müssen wir uns neu erfinden und dürfen uns nicht nur mit der Analyse der
herkömmlichen, strukturierten Daten begnügen, sondern auch Big Data mit
einbeziehen.“

Laurent
Denize

Global
co-CIO & Glob