Schwellenländer und Großbritannien halten den Überraschungsfaktor im nächsten Jahr parat

Schlagworte: , ,

Eine Konstante im sich
ständig verändernden Investmentberuf ist, dass die Aufgabe, Prognosen für das
neue Jahr zu treffen, schwierig ist; manchmal kann es sich fast sinnlos
anfühlen. Angesichts der Entwicklungen der Märkte im vergangenen Jahr scheint
das besonders zuzutreffen. Ist die vorherrschende Dynamik des letzten
Jahrzehnts vorbei? Seit der großen Rezession – ein Ausgangspunkt, den
inzwischen weniger als die Hälfte der derzeitigen Buy-Side-Praktizierenden
unserer Branche durchlaufen hat – ist der Markt aufgrund der reichlich
vorhandenen Liquidität gewachsen und die Vermögenswerte sind so immer höher
gestiegen. Dies scheint hinter uns zu liegen.

Die Anleger haben nun
den Eindruck, dass sich das Wachstum trotz der 113-monatigen wirtschaftlichen
Expansion in den USA zweifellos weltweit abschwächt. Wie sich diese
Verlangsamung entwickelt, ist die wichtigste Variable, um die Richtung und Form
der Aktienmärkte in den nächsten Monaten zu bestimmen. Das Gemunkel einer
inversen US-Zinskurve bereitet den Bären Sorge, dass sich eine Rezession
anbahnt. Unser Basisszenario ist das eines kalkulierbaren verlangsamten
Wachstums auf kurze Sicht; wir erwarten keine unmittelbare Rezession.

Steigende Kosten als elementares
Risiko für Unternehmen

Der Aufwärtsdruck für
Unternehmen auf der Kostenseite, insbesondere in Bezug auf Löhne, Verkehr und
andere elementare Kosten, ist ein wohl noch beunruhigenderer Wandel in der
jüngsten Vergangenheit. Eine ausbleibende wirtschaftliche Rezession bedeutet
nicht unbedingt, dass die Erträge nicht schrumpfen, und angesichts der bereits
historisch hohen Unternehmensrentabilität sind diese Belastungen
besorgniserregend. Optimistische Margenprognosen sind fraglich, und wir könnten
uns auf eine Periode mit anhaltend negativen Korrekturen des Nettoergebnisses
einstellen. Die Herabstufungen bei allen wichtigen Märkten haben tatsächlich im
Oktober begonnen und werden sich im Laufe von 2019 schrittweise verschärfen.
Während die starke Herabstufung der Marktmultiplikatoren im letzten Jahr (der
drittgrößte Rückgang der globalen Preis-Gewinn-Verhältnisse seit über 40
Jahren) dieses Risiko teilweise eingepreist hat, besteht die Möglichkeit, dass
die Aktienbewertungen weiter leiden, da die Wirtschafts- und Gewinnprognosen
langsam nachlassen. Und wie schon 2018 wird sich dieser Trend noch verstärken,
da die Zentralbanken weiterhin Liquidität aus dem System ziehen. Das Risiko
einer Herabstufung wird wahrscheinlich der stärkste Gegenwind für die
Aktienkurse in diesem Jahr sein.

Bewertungsunterschiede respektieren

Die Marktrichtung
dürfte in der kurzen Frist unklar bleiben. Jedoch kann man Alpha auf regionaler
Ebene erzielen. Jedes Jahr wird uns “ empfohlen“, von “
teuren“ US-Aktien in die “ billigen “ Märkte Europas und Japans
zu wechseln. Das war in den letzten Jahren offensichtlich falsch, und wir
erwarten, dass es 2019 wieder falsch sein wird. Bewertungsunterschiede sind
hart verdient und sollten respektiert und nicht gefürchtet werden. Bei der
anhaltenden Outperformance in den USA ging es um die relative Ertragssteigerung,
und angesichts der flexibelsten Wirtschaft mit der innovativsten
Unternehmenskultur wird die Outperformance anhalten. Europa und Japan sind im
Wesentlichen wertzyklische Größen, werden in einem Herabstufungszyklus
unweigerlich hinter den Erwartungen zurückbleiben und bleiben relativ
unattraktiv.

Schwellenländer und
Großbritannien: Überraschung nicht ausgeschlossen

Die Schwellenländer
und Großbritannien halten den Überraschungsfaktor im nächsten Jahr parat.
Erstere sind bereits stark gesunken, so dass ein möglicher Höchststand des
US-Dollars, gepaart mit zaghaften Anzeichen für eine Rückkehr der
Investitionsströme, eine kluge Strategie sein könnte, einen Fuß oder sogar
beide Füße in den Gewässern der Schwellenländer einzutauchen. Aufgrund des
Brexit-Fiaskos haben sich internationale Investoren zu Recht an die Seite des
britischen Marktes gestellt. Dies führt jedoch zu einer Reihe von extremen
Bewertungsanomalien, da ein sehr schwieriges Ergebnis immer diskontiert wird.
Wenn es gelingt, eine halbwegs vernünftige Einigung zu erzielen, dann könnte es
in den kommenden Monaten hier zu stark überdimensionalen relativen Gewinnen
kommen.

Mark Peden, Co-Manager, Kames Global Equity Income Fund