US-Aktien – günstig für Stockpicker

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Large-Cap-Aktien

Frank Thormann, Portfolio Manager, US Large Cap Equities

Zweifelsohne bestand einer der Hauptfaktoren für die Stärke und Länge der Hausse von US-Aktien in der Rentabilitätssteigerung der Unternehmen auf historisch beispiellose Niveaus. Insbesondere die einzigartige Position des Landes als global führender Technologie- und Innovationsführer ist eine echte Stärke. Das Silicon Valley wird häufig als die globale „Wiege der Innovation“ betitelt und beheimatet einige der weltweit innovativsten und rentabelsten Unternehmen.

Darüber hinaus waren die USA besonders erfolgreich bei der Sanierung des Bankensektors, weshalb die dortigen Finanzinstitute wesentlich rentabler sind als ihre europäischen Pendants. Abgesehen davon sind die USA dank einer Fracking-Revolution der Schauplatz einer wieder angestiegenen Ölproduktion. Das relativ stabile Umfeld in Wirtschaft und Politik hat immense Investitionsmittel angezogen, sodass der US-Dollar kräftig anstieg. Die 2017 angekündigten beträchtlichen Steuersenkungen waren dann das sprichwörtliche Sahnehäubchen.

Für 2019 gehen wir von einer Veränderung der Marktführerschaft aus. Das Jahr 2018 zeichnete sich durch ein allgemein rasantes Umsatz- und Ertragswachstum aus und die meisten Unternehmen konnten auf diesen Zug aufspringen. Das Jahr 2019 hingegen dürfte von einer deutlichen Abschwächung des Ertragswachstums gekennzeichnet sein.

Für 2019 geht der Konsens von einem Gewinnwachstum je Aktie von 9 % im S&P 500 aus, im Vergleich zu +25 % im Jahr 2018. Unseres Erachtens dürften aber sogar diese Erwartungen zu optimistisch sein. Angesichts dieser Abschwächung lassen sich attraktive Renditen unserer Meinung nach durch eine gezielte Titelauswahl mit folgenden Schwerpunkten erzielen: hohe Preismacht, ein relativer Schutz vor steigendem Kostendruck sowie unternehmensspezifische Impulse, die ein überdurchschnittliches Wachstum ermöglichen.

Kleine bis mittelgroße Unternehmen

Robert Kaynor, Co-Portfolio Manager US Small and Mid Cap Equities

Obschon das Wachstum einiger globaler Wirtschaftsmächte wie Großbritannien, Deutschland und Frankreich 2018 nachließ, fiel die wirtschaftliche Expansion in den USA weiterhin robust aus. Insbesondere der US-Arbeitsmarkt blieb stark. Monatlich wurden im Durchschnitt ca. 200.000 neue Stellen geschaffen, und mit 3,7 % hat die Arbeitslosenquote den niedrigsten Stand seit fast einem halben Jahrhundert erreicht.

Dieser starke Arbeitsmarkt ist der Hauptgrund für eine anziehende Inflation, da der Lohndruck allmählich größer wird, insbesondere im Dienstleistungssektor. Seit ungefähr drei Jahren befindet sich diese Lohninflation nun im Gespräch, aber erst jetzt schlägt sie sich in den offiziellen Daten nieder. Unseres Erachtens sollte die Inflation unter Kontrolle bleiben, sofern die US-Notenbank Fed weiterhin ihrem „Dot Plot“ (die Fed-Prognose zum Tempo der Zinsnormalisierung) folgt.

Unserer Meinung nach dürfte die Wirtschaft daher im kommenden Jahr erneut ein stabiles Wachstum aufweisen. Allerdings werden eine Rückkehr zu „normaleren“ Zinsniveaus und eine höhere Inflation das Ertragswachstum wahrscheinlich unter Druck setzen. Wir können bereits Unternehmen mit einer hohen Verschuldung ausmachen, die angesichts steigender Zinsen unter Druck geraten. Währenddessen haben diejenigen Unternehmen zu kämpfen, die ihre Preise nicht erhöhen können (d. h. denen es an „Preismacht“ mangelt), wenn es darum geht, die höheren Lohnkosten weiterzugeben. Darüber hinaus war das starke Ertragswachstum 2018 teilweise auf die Steuerreformen und andere fiskalische Anreize zurückzuführen, deren Wirkung 2019 nachlassen wird.

Insgesamt gehen wir daher davon aus, dass die anfänglichen Ertragsschätzungen für 2019 wohl zu optimistisch angesetzt sind. Sofern sich die Anleger jedoch dieser Risiken bewusst sind, könnten aktive Investoren im nächsten Jahr von diesem Umfeld profitieren.

Da der Wirtschaftszyklus bereits stark fortgeschritten ist und die US-Notenbank Fed die Zinsen anhebt, um dem Inflationsdruck zuvorzukommen, wird die Debatte über den Zeitpunkt der nächste Rezession immer lauter. Wir können nicht voraussagen, wann die nächste Rezession genau eintreten wird, sind aber zuversichtlich, dass die Mehrheit der Strategen, die von 2020 ausgeht, sehr wahrscheinlich falsch liegt.

Abgesehen von den Spekulationen über eine Rezession müssen die Märkte das nachlassende Ertragswachstum der Unternehmen, den anhaltenden Inflationsdruck und einen wenig marktfreundlichen fiskalpolitischen Hintergrund weiterhin als Realität akzeptieren.

Während der Marktturbulenzen zu Beginn des Jahres wurden Wachstumswerte und Unternehmen mit hoher Marktkapitalisierung nach wie vor als relativ sichere Anlagen gesehen. Zwar entwickelten sich „Micro-Cap“-Aktien deutlich besser, als die Risiken rund um die Handelsstreitigkeiten im zweiten Quartal ihren Höhepunkt erreichten. Dennoch zogen die Marktteilnehmer im Jahresverlauf zumeist Wachstumswerte vor, die bei einer robusten Konjunkturlage am besten abschneiden.

Wird dieses Umfeld anhalten? Angesichts des von uns erwarteten Gewinndrucks erscheint uns dies wahrscheinlich.

Die Verschuldungsniveaus unter US-Unternehmen sind insgesamt hoch, vor allem jedoch unter kleinen bis mittelgroßen Unternehmen. Eine Art, den Verschuldungsgrad eines Unternehmens zu beziffern, ist das Verhältnis zwischen Fremdkapital und EBITDA (bei dem die Verschuldung eines Unternehmens mit seinen Bruttoerträgen verglichen wird). Bei den größeren Unternehmen, aus denen sich der S&P 500 Index zusammensetzt, liegt dieses Verhältnis beim 2,3-Fachen der Erträge. Bei Small und Mid Caps, wie sie im Russell 2000 Index geführt werden, beträgt dieses Verhältnis indes das 4-Fache.

Gewinne können mit dem Wirtschaftszyklus schwanken, die Schulden bleiben jedoch gleich. Ungeachtet rückläufiger Gewinne bleibt also die Fremdkapitalposition gleich hoch, während die Zinsen unvermindert steigen. Dadurch nimmt die Schuldenlast zu. Die Lösung für Unternehmen liegt im Schuldenabbau.

Bei US-Unternehmen mit geringer Marktkapitalisierung besteht ein beträchtlicher Anteil der Schulden (mehr als 40 %) aus „variabel verzinslichen“ Darlehen (d. h. die zu zahlenden Zinsen ändern sich mit der Zeit bzw. „schwanken“). Bei Großunternehmen liegt dieser Anteil lediglich bei 17 %. In der Regel dürften Unternehmen mit einem höheren Anteil variabel verzinslicher Darlehen bei steigenden Zinsen und rückläufigen Gewinnen eher in Schwierigkeiten geraten.

Wir haben koordinierte Maßnahmen ergriffen, um sicherzustellen, dass die in unseren Portfolios gehaltenen Unternehmen einen geringeren Anteil an variabel verzinslichen Darlehen aufweisen als ihre Mitbewerber.

Aus Bewertungssicht erscheinen uns Unternehmen aus den Sektoren Nicht-Basiskonsumgüter und Industrie im Verhältnis zum Index attraktiv bewertet.  Generell halten wir weiterhin nach Anlagen in Unternehmen Ausschau, die Aktionärsinteressen mit dem Unternehmenswachstum in Einklang bringen.

Die hierin geäußerten Ansichten und Meinungen stellen nicht notwendigerweise die in anderen Mitteilungen, Strategien oder Fonds von Schroders oder anderen Marktteilnehmern ausgedrückten oder aufgeführten Ansichten dar. Der Beitrag wurde am 27.12.18 auch auf schroders.com veröffentlicht.